事件：公司发布2022 年中报，22H1实现营业收入192.7 亿，同比增长5.37%；归母净利润28.5 亿，同比增长18.07%；扣非归母净利润25.9 亿，同比增长20.03%。22Q2 实现营业收入100.65 亿，同比增长7.5%；归母净利润17.26亿，同比增长23.85%；扣非归母净利润15.68 亿，同比增长25.7%。

    我们在业绩前瞻中预测22Q2 收入、利润分别增长5%和8%，收入略超预期，利润超预期。

    投资评级与估值：上调盈利预测，预测2022~2024 年公司实现归母净利润分别为37.37、42.14、46.89亿（前次为35.4、39.7、45.2亿），同比增长18.4%、12.8%、11.3%，当前股价对应PE 分别为37x、33x、29x，维持买入评级。上半年尽管面临成本压力和疫情冲击，公司持续优化产品结构，吨酒价格提升顺利转嫁了成本压力，盈利能力逆势提升。中长期，公司作为品牌力最强、最具高端基因的本土企业，产能利用率和经营效率在不断优化，产品结构持续升级，继续看好公司中长期盈利能力的提升空间。

    旺季效应+高端化持续升级带动销量增长。22H1 公司销量472 万千升，同比下降1%，，中高档销量166 万千升，同比增长6.6%，销量增长主要来自于高端产品贡献。青岛品牌销量260 万千升，同比增长2.85%。单Q2 看，公司实现营业收入100.65 亿，同比增长7.5%，销量259.1万千升，同比增长0.47%，其中青岛品牌Q2 销量129.6 万千升，同比0.68%。结合渠道反馈，尽管3~4 月份受疫情多点爆发冲击导致销量同比双位数下滑，但是5月开始市场趋于稳定，6 月份实现高单位数增长，系旺季临近+疫后补偿性消费。今年旺季以来受高温天气影响，下游需求恢复良好，叠加渠道端存在补库需求，因此我们预期销量7、8 月份有望维持高单位数增长。产品结构上，公司不断丰富产品矩阵，以经典、纯生为主流，同时打造白啤、琥珀拉格等高端产品，今年以来白啤持续放量，趋势良好。

    公司把握住了行业结构升级的大趋势，产品结构稳步提升。

    结构升级对冲成本压力，费用优化带动盈利能力提升。受益于提价终端传导顺畅，高端/超高端产品占比提高，以及罐化率提升，22H1公司实现吨价4083 元/千升，同比提高6.5%，其中22Q2吨价3884.4元/千升，同比提高7%。受麦芽及各类包材和运费的上行影响， 22H1 吨成本为2528 元/千升，同比提高6.1%，其中Q2 吨成本2396 元/千升，同比5.6%，成本压力顺利传导，22H1 毛利率为38.1%，同比提高0.2pct，其中Q2 为38.3%，同比提升0.84pct。当前包材价格已经有所回落，展望22H2及明年，我们认为成本压力有望缓和，届时提价带来的利润弹性有望充分释放。费用端，由于疫情下消费场景缺失，公司收缩部分费用投放，22Q2 销售费用率8.14%，同比下降0.16pct，管理/研发费用率变动幅度不大。受益于毛利率提升和费用投放力度收缩，22H1 归母净利率14.8%，同比提高1.59pct，其中22Q2 净利润率17.15%，同比提高2.27pct。

    核心假设风险：疫情反复，中高端竞争加剧。