盈利增长亮眼，高质量发展可期

    　　公司4.28 日发布22 年一季报，22Q1 实现营收/归母净利/扣非归母净利92.1/11.3/10.2 亿元，同比+3.1%/+10.2%/+17.1%，1-2 月在春节消费带动下实现开门红，3 月山东及东北等地疫情拖累销量，Q1 实现销量212.9 万吨，同比-2.8%；常态化提价及结构升级下，吨价延续增长态势（22Q1 吨价同比+6.1%）。盈利端，成本压力致毛利率同比-0.5pct，人员优化及费用投放精细化之下，归母净利率同比+0.8pct。22 年公司聚焦高质量发展，推进产品高端化与瓶转听工作，我们看好公司广泛的基地市场与品牌优势，经典/白啤/1903 等高端单品加速放量，叠加降本增效坚实推进，公司盈利有望持续释放，我们预计22-24 年EPS 2.36/2.91/3.35 元，参考可比22 年平均PE 46x（Wind 一致预期），给予22 年46x PE，目标价108.56 元，“买入”。

    　　3 月疫情干扰需求，强化价增主线，谋求高质量增长22Q1 销量212.9 万吨，同比-2.8%，主要系3 月山东主销区及东北等地疫情防控影响，考虑Q1 为全年销售淡季，若疫情在旺季前得到良好管控，全年销售仍可期。22Q1 啤酒吨价同比+6.1%，公司把握价格提升主线，延续高质量增长：1）换新/直接提价：通过产品换新升级及区域化、零散化、常态化的提价带动吨价提升；2）结构升级：推进“1+1+X”的产品策略，22Q1年青岛主品牌销量同比+5.1%，增速快于整体，基地市场聚焦调结构，提升高端产品及听装产品占比，经典/1903/白啤等中高端产品实现较快增长，非基地及亏损市场因地制宜进行渠道及产品的差异化竞争，促进盈利释放。

    　　成本压力致毛利率同比-0.5pct，费用精细化促进盈利能力提升22Q1 公司毛利率37.8%，同比-0.5pct，啤酒吨价/吨成本同比+6.1%/+6.9%，原材料价格上涨压力凸显，公司积极通过产品提价、结构升级及降本增效缓解压力；费用端，22Q1 公司销售费用率14.2%，同比-1.2pct，疫情致线下费用投放有所收缩，管理费用率3.9%，同比+0.1pct，维持相对平稳。最终录得归母净利率12.2%，同比+0.8pct。2022.1.9 公司发布“一世传奇”超高端新品，品牌势能持续强化，经典等中高端大单品加速放量带动结构升级，此外，近年来公司强化人员及产能优化以持续推进降本增效，开源节流并举，吨价、产效及费效比的持续提升将带动盈利加速释放。

    　　开源节流助啤酒龙头高质量增长，维持“买入”评级公司作为国产啤酒龙头，产品结构优化助推吨价上行，产能优化促进降本增效，开源节流助力盈利释放。我们维持盈利预测，预计22-24 年EPS 为2.36/2.91/3.35 元，目标价108.56 元（前值106.20 元），维持“买入”。

    　　风险提示：食品安全，高端化进程不及预期，市场竞争超出预期。