短期成本承压，收入业绩符合预期。公司发布2022 年一季报，22Q1公司收入92.08 亿元，同比增长3.14%；归母净利润11.26 亿元，同比增长10.20%，收入利润符合预期。拆分量价来看，22Q1 公司实现销量212.9 万吨，同比下滑2.79%，主要受到三月份以来疫情多点散发影响；均价4325.10 元/吨，同比增长6.10%，主要由于年初的提价以及持续的产品结构升级。22Q1 业绩增速略高于收入，主要由于销售费用率下滑：1. 22Q1 公司毛利率37.85%，同比下滑0.47pcts，主要由于原材料和物流成本高企；2. 22Q1 公司销售费用率14.19%，同比下滑1.25pcts，主要由于去年同期基数较高。

    公司激励机制改善，长期盈利能力有望持续提升。我们看好行业竞争格局和公司经营管理改善，未来3 年盈利能力持续提升。1.格局改善：

    啤酒行业CR5 从2001 年的28.0%提升至2018 年的73.1%，随着集中度的大幅提升，产品定价权开始逐渐向头部酒企转移；2.管理改善：

    公司推行股权激励计划后，有望激活团队活力和经营效率。

    盈利预测与投资建议。预计22-24 年公司收入为328.79/353.48/370.82亿元， 同比增长8.99%/7.51%/4.91% ； 归母净利润分别为36.06/48.57/56.13 亿元，同比增长14.28%/34.69%/15.57%；EPS 为2.64/3.56/4.11 元/股，对应PE 为31/23/20 倍。参考可比公司，给予22 年38 倍PE 估值，对应A 股合理价值100.44 元/股，根据A/H 股溢价率，得出H 股合理价值74.81 港元/股，维持A/H 股“买入”评级。

    风险提示。产品结构升级低于预期；原材料成本压力；疫情反复。