1Q22 业绩略超我们预期

    公司公布1Q22 业绩：1Q22 营收92.08 亿元，同比增长3.14%；归母净利润同比10.2%，归母净利润率达12.23%，同增0.78ppt。利润略超预期，主因成本管控能力相对优秀且结构升级进度略超预期。

    发展趋势

    受三月份疫情影响较大，1Q22 销量表现前高后低；但结构升级依然顺畅，加之成本相对可控，使得毛利率相对平稳。根据公司公告，公司一二月份销量收入利润全面增长，但三月份因主力市场青岛、上海等疫情复发导致管控政策严格，疫情后销量骤降，导致一季度销量下滑2.79%。但因公司充分把握并享受我国北方啤酒市场升级红利，公司结构升级进度整体依然较快，1Q22ASP 达4325 元/吨，同增6.1%。成本端，1Q22 公司吨成本上涨6.9%，成本压力下1Q22 毛利率同比略降0.47ppt，成本压力整体可控，毛利率变动相对平稳。根据我们的调研，公司已对大麦等主要原材料成本进行锁价，我们预计后续毛利率将延续平稳态势。

    公司费用管控能力持续增强，一定程度对冲成本压力，利润率维持稳定。

    公司正稳步提升费用使用效率，在维持一定强度线上线下系列推广活动以塑造和巩固品牌影响力的同时，逆势收缩销售费用率-1.25ppt，同时公司管理费用率控制在合理范围内，管理费用率同比0.06ppt；整体上良好的费用管理能力使得毛利率平稳下，1Q22 公司归母净利率同比仍提升0.78ppt。

    成本压力下公司仍有提价可能，受疫情影响提价落地或放缓。我们认为当前公司成本端原料水平仍居高位，公司有继续提价的可能性。但考虑到二季度因疫情带来的大部分城市封控政策影响，及公司主力市场之一的华东地区受疫情影响需求不振，山东市场目前餐饮渠道尚未完全恢复，需求端或无法承接大规模提价，我们对提价的落地性及确定性依然保持观望态度。

    盈利预测与估值

    我们维持2022/2023 年盈利预测31.4/38.0 亿元，对应同比增速-0.6%/21.0%，剔除2021 年卖地收入后，净利润同比15.9%/21%，维持A股目标价97.3 元，对应42.3/35.0X2022/2023 市盈率，当前股价对应36.0/29.8X 市盈率，较当前股价有17.4%的上行空间；维持H 股目标价75港元，目标价对应2022/23 年28.1/23.2x 市盈率，当前股价对应2022/23年23.1/19.1x 市盈率，较目标价有21.5%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    疫情管控政策力度及范围超预期，现饮渠道开放度不及预期，提价不畅，竞争加剧，食品安全。