投资要点

    事件：公司2022Q1 实现收入92.08 亿元，同比增长3.14%；实现归母净利润11.26 亿元，同比增长10.20%；实现扣非后归母净利润10.22 亿元，同比增长17.14%。

    三月疫情致Q1 销量下滑，高端化+提价持续推升均价。2022Q1 公司实现销量212.9 万千升，同比下降2.8%。1-2 月公司实现了销量的正增长，但3 月国内新冠肺炎疫情多点散发，尤其是上海、山东、东北等地疫情反复，导致公司销量下滑。2022Q1 公司吨酒收入同比增长6.10%至4325 元/千升，主要系：（1）一季度青岛主品牌实现销量130.

    4 万千升，同比增长5.1%，占公司整体销量的比例同比提升4.6 个pct 至61.2%，持续推动结构升级；（2）去年底今年初部分产品陆续提价，一季度传导良好，提价红利反应到报表端。展望二季度，4 月上海地区疫情依然严峻，同时全国多地疫情散发，预计公司销量仍将受到负面影响。我们继续强调，公司的核心逻辑在于高端化带动吨酒收入持续提升，从而推动利润弹性释放。对于短期疫情反复导致的销量波动，应理性看待，坚守中长期净利率提升的逻辑。

    一季度成本压力高企，销售费用率控制良好。2022Q1 公司吨酒成本同比增长6.91%至2688 元/千升，主要系成本上涨。一方面，包材端易拉罐、纸箱等价格大幅上涨，新瓶亦呈小幅上涨趋势；另一方面，原材料中的大麦价格同比上涨。2021Q1 公司成本基数较低，此后的2021Q2-4 成本逐步上涨。考虑到基数原因，我们预计2022Q1 公司吨酒成本上涨幅度为全年高点，后续季度的吨酒成本涨幅有望收窄。由于吨酒成本上涨幅度超过吨价增幅，2022Q1 公司毛利率同比下降0.47 个pct 至37.85%，我们预计后续季度均价将继续保持强劲增长，同时吨酒成本涨幅趋缓，毛利率同比降幅有望收窄甚至提升。2022Q1 公司销售、管理、财务费用率同比分别-1.25、+0.06、+0.16 个pct至14.20%、3.86%、-0.67%。销售费用率下降主要系跟销量挂钩的促销费等下降，而公司收入保持增长。综合来看，2022Q1 公司归母净利率同比提升0.78 个pct 至12.23%。

    盈利预测：公司高端化进程加速，叠加成本驱动的提价，2022 年ASP 将保持快速增长。2022 年成本端仍面临上涨压力，公司有望通过均价提升及积极的降本增效进行消化。尽管短期疫情反复影响啤酒销量，但均价提升推动利润释放逻辑不变，持续看好公司高端化。我们预计公司2022-2024 年收入分别为332.34、355.64、378.88 亿元，归母净利润分别为35.25、46.48、60.90 亿元，EPS 分别为2.58、3.41、4.46 元，对应PE 为32 倍、24 倍、19 倍，维持“买入”评级。

    风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动