2021 年业绩符合预期

    公司2021 年营收301.67 亿元、同比增8.7%，扣非前后归母净利31.55、22.07 亿元,同比增43.3%、增21.5%。2021Q4 单季营收33.95 亿元、同比增1.7%，扣非前后归母净利润亏损4.55、亏损10.09 亿元。维持2022-2023 年归母净利润36.26、44.59 元预测，预计2024 年净利润51.92 亿元，2022-2024 年净利润同比增14.9%、

    23.0%、16.4%，当前股价对应28.7、23.4、20.1 倍PE，虽然短期疫情影响、叠加成本压力，但高端化趋势明显，估值已在合理区间，维持“增持”评级。

    高端化持续推进，吨价明显提升

    啤酒销量同比增1.4%、吨价增7.0%，致毛利率升1.28pct，主因高端化、副品牌产品向主品牌升级所致。分品牌来看，青岛主品牌营收同比增14.8%，其中吨价同比增2.8%（吨价4573 元）、销量同比增11.6%；崂山副品牌营收同比降2.1%，其中吨价同比增7.2%（吨价2743 元）、销量同比降8.6%，低吨价副品牌向上主品牌升级明显。分区域看，基地市场山东、华北区域增9.6%、12.1%，呈现加速趋势，东南、华南、华东等沿海市场稳中有升。

    高端化下盈利能力明显改善

    2021 年净利率同比升2.41pct，其中新会计准则下啤酒业务毛利率同比升1.28pct，主因高端化、产品结构升级；销售费用率同比升0.71pct，主因营销广告投入明显增长；理费用率同比降0.4pct，主因职工薪酬费用率下降；除此之外5.7 亿土地处置收益贡献明显。

    激励持续改善，疫情影响不改高端化趋势

    一线销售员工薪酬继续提升，激励持续改善。疫情对餐饮渠道销量影响偏短期，啤酒高端化需求趋势不改。高端化下产品结构升级叠加直接提价，预计2022 年吨价保持高个位数增长，大麦及包材价格上涨下预计综合成本个位数增长，盈利能力虽有压力、仍有望继续改善。

    风险提示：餐饮需求持续疲软风险，成本过快上涨风险、竞争加剧风险