青岛啤酒发布2021 年度报告,实现营收/净利润同比+8.7%/+43.3%,还原后净利润同比+23.5%至27.19 亿。展望22 年,短期的需求缺失并不改变结构升级、盈利改善的行业主逻辑,我们仍看好公司实现连片发展后,产品结构升级加速,以及管理效率和盈利水平的持续提升。

    事件:青岛啤酒发布2021 年度报告,公司21 年实现收入/归母净利润/扣非归母净利润301.67/31.55/22.06 亿元、同比增长8.67%/43.34%/21.54%。其中杨家群货场土地处置收益约4.36 亿,还原后净利润27.19 亿,同比+23.5%。单季度看,21Q4 淡季公司实现收入33.95 亿元(+1.7%),亏损4.55 亿元,扣非归母净利润-10.09 亿,同比去年-8.62 亿亏损幅度扩大,预计与Q4 疫情反复、成本上行以及费用确认节奏等因素有关。公司21 年现金流表现亮眼,经营性净现金流60.4 亿(+22.0%),销售收现358.6 亿(+11.2%)。五星公司尚未启动土地收储手续,预计确认收入后增加公司净利润7 亿左右。

    疫情反复下量稳价增,高端化稳步推进。2021 年公司实现销量793 万千升(+1.4%),主品牌432.9 万千升,同比+11.6%,高端化稳步推进,主品牌销量占比由49.6%提升5pcts 至54.6%。其中,高档以上产品销量52 万千升,同比+14.2%。受益于纯生、经典、1903、白啤等主要品类的提价以及结构优化,公司千升酒价格同比+7.2%至3804 元。其他品牌销量360 万千升(-8.6%),但吨酒价格提升7.2%至2743 元,主要受益于崂山提价以及低端区域品牌向崂山升级。单Q4 看,公司实现销量84.8 万千升,同比-3.4%,与淡季需求减少以及部分基地市场发生疫情有关,千升酒价格同比+5.3%至4004 元。分区域看,华北/山东/东南/华南/华东地区收入分别同比+12.1%/+9.5%/+8.3%/+3.0%/-0.4%。

    可比口径下毛利率微增,盈利水平持续改善。2021 年公司千升酒成本同比+13.8%至2407 元,主要系部分运费自销售费用重分类至营业成本所致,还原后千升酒成本同比+4.9%。受益于高端化和提价效应,公司千升酒价格增长较好覆盖吨成本上行,可比口径下毛利率+1.4pcts 至 36.7%。费用方面,21年公司加大品牌宣传费用,广告及业务宣传费用同比+28.2%至11.7 亿,销售费用达40.97 亿,可比口径下销售费用率+0.7pct 至13.6%,与21 年因疫情政府减免社保费用有关。管理费用率同比-0.4pct 至5.6%,其中职工薪酬同比-14.0%至8.55 亿,股权激励确认费用2.45 亿。还原土地收益后,公司21 年净利率同比+0.9pct 至9.9%。

    疫情冲击短期动销,关注成本上行催化提价。22 年1-2 月公司顺利实现开门红,销量同比增长高个位数,虽然3 月疫情对短期动销产生一定冲击,但考虑公司已对多省份经典大瓶及崂山优品等多个sku 进行调价,且高端化趋势延续,预计Q1 仍能实现收入利润的稳步增长。展望22 年,我们对国家的疫情防控能力继续保持乐观,预计在啤酒消费旺季来临前疫情有望得到较好控制。此外,部分即饮消费也有可能转移至家庭消费,短期疫情对全年的冲击有限。成本方面,公司已对主要原材料大麦进行部分锁价,包材、玻璃等原材料由于基数原因涨幅或有收缩,整体成本压力可控。若成本上行超出预期,同样有可能再度催化行业性的提价传导。

    投资建议:短期压力不改行业主逻辑,关注疫情变化和成本拐点。展望22年,短期的需求缺失并不改变啤酒行业结构升级、吨价提升、盈利改善的主逻辑。若疫情好转或成本回落,公司此前的提价效应和高端化逻辑在利润表现上或将得到加速验证。中长期看,公司凭借强势渠道不断扩大中高端市场份额,另一方面通过费用结构优化实现弱势市场的持续减亏。我们看好公司实现连片发展后,产品结构升级加速,以及管理效率和盈利水平的持续提升,不考虑土地处置收益,给予22-24 年EPS 预测2.34、2.78、3.28 元,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:疫情或极端天气影响、原材料成本上涨过快、中高端竞争加剧等