本报告导读：

    业绩符合预期。产品结构升级趋势不变，成本压力或通过潜在提价效应及结构升级得到缓解，利润率长期仍改善，

    投资要点：

    投资建议：短期成 本压力可控，长期利润率改善，预计2022-24 年核心净利润增速25%左右，上调2022/23 年EPS 至2.56（2.42）/3.13（2.85）元，预计24 年EPS 3.79 元，维持目标价113.7 元，对应2022 年PE 44X 。

    业绩符合预期。21 年公司实现营收301.67 亿元、同比+8.67%，归母净利31.55 亿元，同比+ 43.34%；扣非净利22.07 亿元、同比+21.54%。对应21Q4 单季营收33.95 亿元，同比+1.73%，扣非净利亏损10.1 亿元，同比增亏1.5 亿元。收入、利润均符合预期。

    2022 年预计销量持平，结构升级趋势不变。21 全年销量793 万千升、同比+1.4%，吨价3804 元、同比+7.2%；单Q4 销量同比-3.4%、吨价同比+5.3%。21 年青岛主品牌收入/销量同比+14.8%/+11.6%，高档以上产品实现销量52 万千升（剔除1903 及易拉罐），同比+14.2%，崂山系类其他品牌收入/销量同比-2.1%/-8.7%。根据公司交流及渠道调研，我们预计2022年整体销量持平，结构升级趋势将延续。

    提价效应缓解成本压力，2022 年费效比或改善。2021年吨成本同比+4.9%，单4Q21 吨成本同比+9.7%，根据公司交流，我们预计2022 年假设销量持平前提下，吨成本或上涨中个位数。我们预计在提价常态化以及升级背景下，2022 年整体吨价提升幅度将略大于吨成本上涨。我们预计22 年整体毛利率在21 年提升1.4pct 基础上仍将微幅提升。21 年销售费用率/管理费用率同比+0.7%/-0.4%，我们预计2022 年整体费率保持平稳。

    风险提示：原材料价格波动，疫情反复。