业绩基本符合预期，剔除土地征收补偿及股权激励费用影响后利润同增近27%。公司发布2021 年业绩预增公告，预计全年实现归母净利润约31.50 亿元，同增约43%，其中土地征收补偿款贡献4.36 亿元，扣除上述补偿款后归母净利润为27.14 亿元，同增23.3%，基本符合预期，若再剔除股权激励费用影响，21 年业绩约29.6 亿元，同比增长约27%。单四季度看，剔除土地补偿款利润亏损约9 亿，对比20Q4 归母净利润-7.77 亿元，亏损幅度有所扩大，预计与Q4 疫情影响、成本上升、费用确认节奏等因素有关。公司全年扣非后归母净利润为21.94 亿元，同增21%。

    　　预计全年销量小幅增长，收入实现高个位数增长。我们预计青岛啤酒全年销量实现低个位数增长，但仍未达到2019 年水平，主要受二季度后疫情反复拖累。

    　　分区域看，我们预计基地市场山东、陕西同比略有下滑，河南因疫情水灾下滑较多，东北三省进攻态势良好，同比皆有较快增长。结构升级与主动提价带动2021 年前三季度公司吨价同比提升7.45%，预计四季度高端化趋势延续，全年吨价同比提升中高个位数。综合来看，我们预计公司2021 年收入有望实现高个位数增长。

    　　短期疫情影响不足为惧，高端化及提价应对成本压力。四季度末以来基地市场陕西及优势市场河南爆发疫情，预计短期对该市场造成部分影响，但Q4 及Q1 为啤酒淡季，只要旺季到来前疫情得以控制，那么短期疫情影响不足为惧。

    　　此外，公司高端化进展良好，全国来看，21Q1-Q3 主品牌占比同比提升近5pcts，Q3 成本压力下（吨成本约+7%）三季度毛利率仍维持平稳，预计全年吨价提升中高个位数；基地市场山东来看，预计全年主品牌占比提升高个位数，吨价提升近双位数水平。此外，公司在纯生、经典、1903、白啤等品类上积极提价，预计22 年Q1 仍有提价措施陆续落地，结合高端化平抑成本压力影响。

    　　盈利预测&投资建议：布局良机已现，维持青啤A+H“强推”评级，目标市值1600 亿，港股性价比突出。受疫情等因素影响公司近期市值有所回落，但淡季动销的短期波动对全年业绩影响相对较小，建议不必过度担忧。展望2022年，我们判断公司市值有望受三大逻辑影响：提价效应显现、疫情缓解销量回升、成本下行利润释放，其中提价效应较为确定，疫情影响及成本则仍需跟踪，若三条逻辑同时确立，则公司股价有望迎来戴维斯双击。考虑到土地征收补偿影响，我们调整2021-2023 年EPS 预测至2.31/2.60/3.35 元（原预测为2.05/2.52/3.02 元），对应PE 为39/34/27X，考虑未来三年预计为产业逻辑中业绩释放最快阶段，我们给予22 年目标PE 为45X，调整一年目标市值1600亿元，对应目标价117 元。我们认为，当下A 股1200 亿市值具备安全边际，因此我们重申青啤A+H“强推”评级，港股性价比相对更高。

    　　风险提示：疫情反复、雨水洪灾、成本大幅上行等。