事件：公司发布2021 年三季报，2021Q1-3 公司实现产品销量708.2 万千升，同比增长2.02%；营业收入267.71 亿元，同比增长9.62%；实现归母净利润36.11 亿元，同比增长21.25%。其中21Q3 公司实现产品销量231.3 万千升，同比减少8.79%；营业收入84.80 亿元，同比减少3.01%；实现归母净利润11.95 亿元，同比增长6.43%。

    　　投资要点

    　　21Q3 疫情下销量短期承压，结构升级下营收降幅收窄。公司 21Q1-3 实现营业收入267.71 亿元，同比增长9.62%。拆分量价，公司21Q1-3 完成啤酒销量708.2万千升，同比增长2.02%；吨酒价 3780.20 元，同比增长7.45%。21Q3 实现营业收入84.80 亿元，同比减少3.01%。拆分量价，Q3 完成啤酒销量231.3 万千升，同比减少8.79%；吨酒价3666.33 元，同比增长6.34%。前三季季度在疫情点状反复及暴雨天气影响下销售量短期承压，产品结构升级带来的吨价提升是营收前三季度增长的主要驱动力。公司一方面积极创新推动产品结构升级，加快向听装酒和精酿产品等高附加值产品的转型；另一方面积极构建消费场景及沉浸式体验模式，大力拓展线上线下渠道，完善终端市场布局，满足多样化、高效化和便捷化的消费需求。

    　　高端化布局毛利率延续提升趋势，原材料上升Q3 毛利率短期承压。公司21Q1-3毛利率为43.66%，同比+1.68pcts，主要系产品结构优化，高毛利产品占比提升所致；净利率为13.49%，同比+1.29pcts，盈利能力良好。费用方面，公司21Q1-3销售费用率为16.84%，同比-0.10pcts；管理费用率为4.23%，同比+0.58pcts，主要系实施股票激励计划确认支付费用所致。其中，21Q3 公司毛利率为42.06%，同比-0.31pcts，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为13.70%/4.96%/-0.69%，同比-0.83/+0.53/+0.76pcts，净利率为14.09%，同比+1.25pcts。预计公司四季度将加大品牌费用投放力度，公司作为北京冬奥会的主赞助商，将在电商平台和地方卫视等加大广告投入。下半年伴随餐饮和夜场渠道恢复，促销费用预计也有所增加。

    　　公司毛利率提升释放利润弹性，费用合理控制维持净利率良好增长。

    　　投资建议：公司继续进行产品结升级，同时不断完善终端布局。未来将继续凭借优质渠道，不断扩大中高端市场份额。同时公司持续推进产能利用率的优化提升，为实现业绩目标提供另一助力。我们维持盈利预测：2021-2023 年实现营收304.17/324.55/345.27 亿元， 同比+9.6%/6.7%/6.4% ， 归母净利润 27.93/34.25/40.12 亿元，同比 +26.9%/22.6%/17.1%，对应EPS 分别为 2.05/2.51/2.94元，维持公司“买入-A”投资评级。

    　　风险提示：疫情持续、政策风险、食品安全风险、销量不及预期等。