事件：公司发布2021 年三季报，21Q1-Q3 公司实现营收267.71 亿元，同比+9.62%，归母净利润36.11 亿元，同比+21.25%，扣非后归母净利润32.16 亿元，同比+20.09%。其中21Q3 实现营收84.8 亿元，同比-3.01%，归母净利润11.95亿元，同比+6.43%，扣非后归母净利润10.57 亿元，同比+0.25%。

    点状疫情、极端天气致21Q3 销量大个位数下滑，吨价延续高增。21Q3营收同比-3.01%，量价拆分来看，21Q3 销量231.3 万吨（同比-8.79%），吨价大致在3666 元/吨（同比+6.34%），单三季度销量明显下滑主因：1）疫情、水灾等冲击下销量承压；2）大众消费边际向下消费量下降。吨价延续高增态势，分季度吨价分别同比+5.59%、+7.37%、+6.34%，青岛主品牌前三季度销量同比+13.05%，崂山等其他品牌销量同比-8.26%，预计超高端、经典、1903 等品牌稳健高增，高端品类增速、吨价提升作为高端化指标持续兑现预期。

    成本压力下毛利率略有下降，费投平稳，21Q3 净利率维持高位。21Q1-Q3毛利率同增1.68pct 至43.66%，其中21Q3 毛利率同减0.31pct 至42.06%，拆分来看21Q3 吨价为3666 元/吨（同比+6.34%）、吨成本为2125 元/吨（同比+6.92%），预计玻瓶、铝罐、纸箱等原材料价格大幅上涨使得成本压力凸显，吨成本涨幅略高于吨价致毛利率略有下滑。费用率方面，21Q3 期间费用率18.03%，同比小幅增加0.47pct，其中21Q3 销售费用率同减0.83pct 至13.70%，预计疫情对线下营销活动有所影响使得费投有所收窄，管理费用率同增0.53pct 至4.96%，预计为增加的实施股权激励计划支付费用。此外，其他营业损益合计同增1.55 亿元，主要系部分子公司收到与日常经营相关的政府补助，使得其他收益同增1.42 亿元。综合来看，21Q3 净利率同增1.11pct 至14.51%，单季度盈利水平维持高位。成本压力凸显仍能保证强劲的盈利能力实属不易，也进一步彰显了青啤的经营韧性。

    短期提价周期下预计景气度持续，中长期聚力高端化蜕变。短期来看，21Q4 为啤酒传统消费淡季，但提价预期下预计行业景气度延续。展望2022年，提价效应、结构升级共振带动吨价加速提升，大众消费边际向好、消费场景恢复带动消费恢复性增长，量价齐升确定性高，基本面扎实向上。

    中长期视角下，青啤在高端市场具备先发优势，新特、纯生品类增长势头强劲，盈利能力有望不断增强。

    投资建议及盈利预测：21Q4 为啤酒消费淡季，但成本大幅抬升驱动行业进入提价周期，景气度V 型向上。展望明年，提价效应、结构升级、场景复苏，基本面扎实向上。中长期青啤在高端市场具备先发优势，核心逻辑仍为青岛主品牌对崂山等品牌的置换升级，同时聚焦纯生、白啤等高端大单品放量，高端化蜕变在途中。我们预测公司2021-2023 年EPS 预测分别为2.04/2.50/3.03 元，以2021 年10 月29 日收盘价计算，对应PE 分别为51/42/34 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：食品安全风险、宏观经济风险、高端啤酒市场竞争加剧风险。