事件：青岛啤酒发布2021 年三季报，2021 年前三季度实现营业收入267.71 亿元，yoy+9.62%；归母净利润36.11 亿元，yoy+21.25%；扣非归母净利润32.16亿元，同比+20.09%。其中Q3 实现营业收入84.80 亿元，yoy-3.01%；归母净利润11.95 亿元，yoy+6.43%；扣非归母净利润10.57 亿元，同比+0.25%。

    疫情反复影响销量，产品结构升级拉动业绩增长。分量价两个维度看，量：公司21Q3 啤酒销量231 万千升，yoy-8.24%；行业Q3 啤酒产量为1029 万千升，yoy-6.50%；公司和行业趋势基本一致。Q3 销量有所下滑，主要由于今年疫情反复，现饮渠道有所影响；且去年同期因疫情得控后，销量反弹造成较高基数。

    价：受益于公司的产品结构升级，21Q3 公司的ASP约为3666元/吨，yoy+6.34%。

    2021 年前三季度主品牌青岛啤酒实现销量378.4 万千升，yoy+13.05%。

    毛利率存在波动，盈利能力有所提升。公司Q3 毛利率为42.06%，yoy-0.31Pct，环比Q2-1.64Pct，主要系大宗商品等原材料及包材成本上涨带来的压力。费用方面，Q3 销售费用率为13.70%、yoy-0.83Pct，环比Q2-0.80Pct。Q3 管理费用率为4.96%、yoy+0.53Pct，环比Q2+0.98Pct。综上，Q3 净利率约14.09%、yoy+1.25Pct，环比Q2-0.79Pct。

    高端布局战略不改，多元化营销提升竞争力。公司把握行业高端化的发展趋势，发挥自身品牌与品质优势，加快推进品牌优化与产品结构升级。2021 年推出了BGM 白梨果啤、玫瑰红白啤等多款新品，丰富了高端品牌矩阵；并提出原浆啤酒72 小时内冷链送达的方式为消费者提供更高品质的啤酒，提升产品竞争力。

    今年以来，白啤细分增长势头良好，公司白啤产品表现出色，具备放量的可能。

    为应对白啤快速增长带来的产能供应问题，公司着手布局第三家工厂，预计明年1 月投产。目前白啤产品已分区域陆续提价，其中河南地区终端价提价2 元。营销方面，公司通过“TSINGTAO 1903”青岛啤酒吧、百年之旅艺术长廊等一系列多元化、沉浸式的线下营销活动触达目标消费人群，强化消费者认知，提升青岛啤酒在高端产品领域的影响力。随着公司高端产品力的持续提升与对消费者高端啤酒品牌认知的不断培育，公司有望进一步扩大高端领域的竞争优势。

    盈利预测、估值与评级：考虑到公司高端化升级战略进展顺利，产品结构持续优化，高毛利的高端产品占比提升有助于改善公司整体盈利情况，且下半年存在提价的可能性。我们维持2021-2023 年EPS 分别为2.07/2.55/2.97 元，维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争恶化；渠道掌控力减弱；原材料成本上涨。