事件描述

    青岛啤酒披露2021 年一季报：2021 年Q1 实现营业总收入89.28 亿元（+41.87%）；归母净利润10.22 亿元（+90.26%），扣非归母净利润9.1 亿元（+97.35%）；2021 年Q1 经营性现金流净额同比增加298.15%。

    事件评论

    销量恢复情况优于行业，结构优化驱动吨价提升：2021 年Q1 啤酒行业同比量增51%（同比2019 年接近持平），青岛啤酒Q1 实现销量219 万千升，量增约35%（同比2019 年增长约1.1%），公司Q1 实现营收89.3 亿元，增长41.87%，预计价增贡献在5%以上（同比2019 年价增＞10%），主要系产品结构持续优化，主品牌销量同比增长44%。

    价增+成本优化，驱动毛利率提升，盈利能力有望在延续改善趋势：2021 年Q1 青岛啤酒归母净利率提升2.91pct 至11.45%，其中毛利率+5.07pct 至45.13%，一方面系产品结构优化带动了5%以上的均价提升（餐饮场景的修复带动产品结构优化，其中主品牌增长更快），另一方面也系产能利用率高于同期，成本端的规模效应体现，而原材料的上涨影响可控。2021 年Q1 期间费用率整体提升1.91pct 至25.26%，主要包括销售费用率提升0.94pct（主要系人员薪酬增长以及品牌投放加码），管理费用率和研发费用率基本持平，财务费用率增加约1pct（利息收入的减少主要系结构性存款业务的收益计入公允价值变动损益）。展望今年，啤酒行业的主要原材料价格多有一定程度的上涨，行业均价提升的趋势有望延续，支撑主要公司全年盈利能力稳中向好。

    啤酒行业需求修复，价增驱动利升，青啤改革红利有望加速释放。2020 年公司即饮渠道占比下降为45%（2019 年约60%），导致中高档产品消费场景承压，随着餐饮端复苏叠加升级趋势延续，支撑啤酒旺季的销量修复，即饮的回归也将驱动产品结构重回升级通道。伴随公司股权激励的实施，内部积极性不断提高，改革红利有望逐步释放，预计公司2021/2022 年的EPS 分别为2.16/2.81 元（以最新股本摊薄计算），对应PE 分别为44/34 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 产品升级不达预期；成本大幅波动；

    2. 行业竞争加剧等。