公司公告 1Q21 业绩：收入/销量/ASP/归母净利润/扣非分别同比增长 41.9/34.8/5.3/90.3/97.4%，相比 1Q19 分别增长12.3/1.1/11.1/26.6/26.9%，业绩略超我们预期。其中，青岛主品牌销量同比增长 44%；毛利率同比增加 5.07ppt，销售费用率同比增加 0.94ppt，净利率同比增加 2.91ppt。

    　　发展趋势

    　　公司加大高端销量考核，我们估计全年高端量增或较为明显，主要来自超高端逐步起量以及 1903 对经典的替代，带动公司毛利率继续稳步增长。随着疫情影响结束带来公司较为优势的餐饮渠道的正常开放，我们认为青岛品牌销量或开始较快在增长，今年一季度或已经开始体现。根据我们渠道调研，今年一季度超高端产品表现或有突破性增长，全麦白啤等在费用投放力度聚焦加大情况下，或乘白啤风潮而有较好表现。同时，随着公司加大高端考核和高端产品利润，一线销售人员动力较强且吸纳了新经销商或逐步开始贡献销量。

    　　我们认为随着陕西百万吨工厂开始投产，公司关厂节奏或可加快。

    　　同时，随着行业跨品类竞争的开启，公司或已经开始储备相关产品，如已经上市的苏打水，且公司已经于去年在主营业务范围中加入威士忌。

    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测不变，由于行业估值中枢上移，上调 A 股目标价26.2%到 111.7 元，对应 2021/22 年 54.9/48.0x P/E，当前 A 股股价对应 2021/22 年 46.3/40.5x P/E，对比目标价有 18.5%上行空间，维持跑赢行业评级；维持 H 股目标价 84.0 港币不变，对应 2021/22年 35.4/31.0x P/E，当前 H 股股价对应 2021/22 年 32.5/28.4x P/E，对比目标价有 9.1%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　高端竞争加剧，啤酒主业不聚焦，定制产品过多稀释青岛品牌价值，疫情再次爆发，提效措施偏慢拖累运营效率，原材料成本波动，食品安全。