事件：

    　　公司发布2020 年年度报告，全年营业收入277.6 亿元，同比下降0.8%；归母净利润22.01 亿元，同比增长18.86%；全年总销量782 万千升，同比下降2.84%。Q4 营收33.38 亿元，同比增长8.12%，归母净利润-7.77 亿元。

    　　投资要点

    　　业绩基本符合预期，产品结构升级：受到疫情影响，公司2020 年Q1营同比下降20.86%，Q2、Q3、Q4 三个季度营收分别同比增长9.15%、4.76%、8.12%。公司2020 年主品牌青岛的销量为387.9 万千升，占总销量的49.6%，同比下降4.25%；其中奥古特、鸿运当头、纯生等高端品牌销量为179.2 万升，占总销量的22.9%。其他品牌销量为394 万千升，同比下降1.41%。公司2020 产品均价同比上涨2.12%，未来高端产品占比提升有望带动产品均价继续上行。说明公司在疫情过后渠道恢复较快，产品结构优化升级。公司加快数字化转型和智能制造以及工业互联网的推进，启动100 万千升啤酒扩建项目，提高高端产品供应能力

    　　毛利稳步提升，控本效果明显：公司在2020 年毛利率上升至40.4%，增加了2pct。分地区来看，华东地区与东南地区的毛利率均上升超过5pct，分别达到30.9%与29.6%；华北地区与华南地区毛利率增幅分别为1.4pct 与1.7pct，达到34.9%与35.1%；在最重要的山东地区毛利增幅为0.6pct，达到35.2%。各地区毛利全方位增加说明公司成本管控取得一定成效。受到新冠疫情影响，政府减免社保费用，公司产品运输费用减少，2020 年销售费用同比下降2.33%，管理费用同比下降10.79%。公司在啤酒行业整体产能过剩的情况下，通过关厂降本增效的方式，在未来关闭10 家工厂提升产能利用率。2021 年，包材面临价格上涨压力，公司为维持利润水平不排除涨价的可能。

    　　消费场景升级，经销网络优化：公司在2020 年投入“百年之旅，琥珀拉格”等超高端新型产品，向高端市场持续发力。通过在全国布局200 多家“TSINGTAO1903 青岛啤酒吧”，公司以高端化、个性化、时尚化的方式与消费者互动交流，给消费者带来沉浸式体验。公司品牌价值在2020 年达到1792.85 亿元，保持中国啤酒行业第一的品牌地位。通过遍布在全球一百多个国家的经销商网络，公司提高对客户的掌握能力，巩固基础市场开拓新兴市场，推动公司市场运营能力和盈利能力的提升。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计在公司在智能化建设以及精细化管理的驱动下，产品结构持续优化，均价有望进一步提升。我们将2021 年-2022 年的EPS 上调为1.92 元(+0.1)、2.40 元(+0.31)，2023 年EPS 为3.18元，预计2021 年-2023 年公司营收同比增速为10%、5.3%、7.5%，归母净利润同比增速为19.2%、24.6%、32.8%，对应PE 为43.55、34.95、26.33，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新冠疫情不稳定风险；宏观经济下行压力风险；食品安全风险