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青岛啤酒(600600)机构评级研报股票分析报告

 
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青岛啤酒(600600)点评报告:均价逐季回暖 持续推动降本增效

http://www.chaguwang.cn  机构:中泰证券股份有限公司  2021-03-30  查股网机构评级研报

事件:2020 年公司实现收入277.60 亿元,同比下降0.80%;实现归母净利润22.01 亿元,同比增长18.86%;实现扣非后归母净利润18.16 亿元,同比增长34.79%。其中2020Q4 实现收入33.38 亿元,同比增长8.12%;实现归母净利润-7.77 亿元,同比增长-5.87%;实现扣非后归母净利润-8.62亿元,同比增长9.38%。

    销量表现大幅优于行业,Q4 均价恢复强劲增长。2020 年公司啤酒销量为782 万千升,受疫情影响下降2.84%,优于行业7%的下滑幅度。2020Q4销量为87.8 万千升,在行业下滑的背景下逆势增长2.69%。分品牌看,2020年公司高端产品销量为179.2 万千升,同比下滑3.45%;主品牌(含高端)销量为387.9 万千升,同比下滑4.25%;其他品牌销量为394 万千升,同比下滑1.41%。2020 年其他品牌下滑幅度小于主品牌,主要系疫情下夜场、高端餐饮等高端酒的主要消费场景受冲击较大,而非现饮、大众餐饮表现较好,2020 年公司餐饮、夜场等即饮销量占比从60%下降至45%。疫情下公司持续加强高端酒布局,2020 年推出“百年之旅、琥珀拉格”等超高端新产品;加强培养大商,优化小商,2020 年经销商数量减少1163 家。

    受益于罐化率提升和结构优化,2020 年公司啤酒均价提升1.90%至3496元/千升;2020Q4 受益于夜场、餐饮等渠道恢复,均价同比强劲增长5.29%,逐季加速。我们认为公司2021 年将延续2020Q4 的高端化趋势。

    疫情年持续优化人员,2020Q4 成本开始承压。2020 年公司产销量下滑,但受益于降本增效+原材料价格下跌+社保减免等政府补助,吨酒成本下降0.88%至2076 万元/千升。2020 年公司持续推进优员计划,员工减少2491人,其中生产人员和行政人员分别减少940 和1331 人。公司继续推进关厂,全年产生固定资产减值1.31 亿元。综合来看,2020 年啤酒毛利率提升1.67 个pct 至40.61%。2020Q4 吨酒成本上涨5.42%,主要系包材等价格开始上涨,单四季度毛利率同比基本持平。目前看2021 年包材面临较大的上涨压力,公司将加速推动高端化和降本增效消化成本压力,若后续成本继续大幅上涨,根据历史经验不排除提价可能。

    华北利润快速增长,华东、东南减亏明显。2020 年公司华北地区净利润增长2.09 亿元,主要系河北、东北等市场销量增长良好,结构持续升级。华东、东南分别减亏3.04、0.83 亿元,主要受益于产品结构优化、价格调整以及关厂提效。山东、华南净利润下滑,主要系疫情下销量下滑。

    费用率控制良好,其他收益减少。2020 年公司销售、管理费用率同比分别 -0.28、-0.68 个pct。销售费用率下降主要系政府减免社保以及运费减少。

    管理费用率下降主要系政府减免社保以及内退福利从2019 年的4.17 亿回归到2020 年0.26 亿的正常水平。2020Q4 销售费用率上升0.53 个pct,主要系疫情年加大渠道支持,年底结算费用;管理费用率下降8.39 个pct,主要系内退福利恢复正常水平。2020 年公司其他收益减少0.86 亿元,主要系补助减少。综合来看,2020 年公司销售净利率提升1.49 个pct。

    投资建议:公司疫情年表现突出,销量下滑远低于行业,均价实现了较快提升。青岛啤酒高端化进程有望加速,从而推动均价加速提升。并且2021年公司有望继续关厂,持续推动降本增效。根据公司年报,我们调整盈利预测,预计公司2021-2023 年收入分别为305.47、324.54、344.46 亿元,归母净利润分别为26.80、34.33、44.39 亿元(调整前2021-2022 年分别为27.63、35.28 亿元),EPS 分别为1.96、2.52、3.25 元,对应PE 为41 倍、32 倍、25 倍。还原关厂影响后归母净利润预计为28.40、35.93、44.39 亿元,对应PE 为39 倍、31 倍、25 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:不可抗要素带来销量下滑;市场竞争恶化带来超预期的促销活动;新冠疫情扩散风险

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