1-3Q23/3Q23 扣非归母净利同比+3.4%/-5.9%，符合我们预期公司公布1-3Q23 业绩：1-3Q23 收入同比+14.7%至39.8 亿元，归母/扣非后归母净利分别同比+0.4%/+3.4%至12.9/13.0 亿元；其中3Q23 收入同比+9.8%至10.5 亿元，归母/扣非后归母净利分别同比-6.6%/-5.9%至3.3/3.4亿元。扣非后业绩符合我们预期，我们认为3Q23 业绩下滑主因公司去年年底调整薪酬体系，3Q23 职工薪酬支出同比仍有增加。

    　　发展趋势

    　　土地发包主业和与农资业务增长态势延续。1）土地发包收入稳步增长，收入确认平稳推进。公司土地发包主业的租金主要采取提前预收、逐季确认的模式。公司本年土地承包租金同比有所提升，且3Q23 预收款项与合同负债合计金额较1Q23 下降78%，降幅同比扩大0.8ppt。我们认为体现公司预收租金的收入确认进展顺利，看好全年主业增长。2）农资业务延续高增态势。公司农资业务采取集中采购、统一供应的模式。3Q23 公司存货（主要为农资）较1Q23 下降11.5 亿元，且下降金额同比+48%。我们认为体现了1-3Q23 公司农资销售延续高增态势，预计全年该业务维持较快增长。

    　　职工薪酬调整继续拖累当季利润率，效率提升与理财收益带动费用率改善。1）毛利率：3Q23 公司毛利率同比-6.6ppt 至43.2%，我们认为主要系去年年底薪酬体系调整，3Q23 计入成本的职工薪酬同比增加；且我们预计毛利率相对更低的农资销售业务占比提升，亦一定程度拉低整体毛利率水平。2）费用率：3Q23 公司销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比+0.4/-0.8/-1.4ppt，我们认为管理费用率改善体现公司经营效率提升，财务费用率下降则源于公司理财产品收益增加。综合影响下，公司盈利能力仍有所下滑，3Q23 归母净利率同比-5.6ppt 至31.8%。

    　　种植景气度支撑主业发展向好，平台化转型拓宽长期空间。1）短期看，我们预计2024 年公司下游种植业景气度向好，一者在于当前黑龙江粳稻价格维持相对高位，二者本年以来农药、化肥等投入品价格高位回落。我们认为均利好公司土地租金稳步上调。2）长期看，公司近年来持续扩大农资农服统一供应和农产品统一营销，以服务促提价，我们认为有助于持续减轻主业土地租金上调的长期阻力；同时公司围绕超1,000 万亩优质耕地资源，积极向现代化农业服务平台转型，我们认为亦有望借此打开长远成长空间。

    　　盈利预测与估值

    　　当前股价对应2023/24 年20/18 倍P/E。我们维持2023/24 年归母净利预测11.3/12.2 亿元不变，考虑行业估值中枢下移，下调目标价9.3%至16.5元，对应2023/24 年26/24 倍P/E，31%空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　资产减值；自然灾害；未决诉讼（仲裁）案件；改革进度低于预期。