事件

    　　公司公告2023 年中报。2023H1，公司实现总收入141.39 亿元（-1.88%），归母净利3.38 亿元（+20.07%），扣非归母净利3.17 亿元（+31.03%）。23Q2，公司实现总收入70.68 亿元（-1.34%），归母净利1.51 亿元（+30.14%），扣非归母净利1.42 亿元（+39.00%）。

    　　液态奶增长稳健，经销商数量Q2 恢复正增长1）液态奶增长稳健。23H1，公司液态奶/其他乳制品/牧业产品/其他收入分别为80.05/41.89/10.53/8.10 亿元，同比+3.11%/-5.10%/-27.21%/+26.37%，23Q2收入分别为39.34/20.37/5.77/4.75 亿元， 同比+5.35%/-9.80%/-23.55%/+36.38%。

    　　2）上海地区收入Q2 同增11%。23H1，公司上海/外地/境外收入分别为39.76/63.18/37.62 亿元，同比+1.72%/-4.53%/+0.64%，23Q2 收入分别为20.27/30.95/19.00 亿元，同比+11.08%/-2.77%/-8.93%，上海地区主要受22Q2低基数影响，三地较21Q2 增速分别为-0.00%/-14.35%/+25.50%。

    　　3）经销渠道稳健，直营渠道Q2 降幅缩窄。23H1，公司直营/经销/其他收入分别为32.76/106.83/0.97 亿元，同比-7.36%/+0.30%/+25.56%，23Q2 收入分别为16.36/53.40/0.47 亿元，同比-5.90%/+0.15%/+92.55%。

    　　4）新莱特上半年净利率2.25%。23H1，新莱特实现收入37.66 亿元（+0.44%），净利0.85 亿元（-33.86%），净利下滑主要受原材料价格上涨、人民币贬值等影响。

    　　5）经销商数量Q2 恢复正增长。23H1 末，公司上海/外地经销商数量分别为466/3579 个，较年初分别减少10/24 个，其中Q2 分别净增8/104 个。

    　　原奶价回落，毛利率进入改善周期

    　　1）原奶价回落，毛利率进入改善周期。23H1，公司毛利率为20.12%（+1.01pct），归母净利率为2.39%（+0.44pct）；23Q2，公司毛利率为20.28%（+1.86pct），归母净利率为2.13%（+0.52pct），毛利率提升主要受益于原奶价回落。

    　　2）管理、财务费用率同比有所提升。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.16%/3.37%/0.28%/0.77%，分别同比-0.02/+0.65/+0.05/+0.27 pct；23Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.51/+0.71/+0.05/+0.28 pct，销售费用率环比+0.77pct。

    　　创新引领，持续推进数字化转型

    　　1）创新引领，提质增效。23H1，公司加强创新，成功开发上市全新产品30 个，光明奶粉三个系列完成新国标注册并成功上市。同时，公司通过研究院与各部门联动，开展40 余项技术支持项目，多措并举提质增效。

    　　2）持续推进数字化转型。23H1，公司财务数字化项目加速推进，多家工厂及营销中心完成系统上线，实现多流程的数字化、一体化管理；打通了客户、供应商的上下游全产业链业务。光明乳业乳制品全产业链智能工厂荣列上海市经济和信息化委员会公布的《上海市10 家标杆性智能工厂名单》。

    　　投资建议

    　　公司是国内领先乳企之一，上海及华东地区护城河稳固。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为6.58/7.48/8.68 亿元，增速82.35%/13.69%/16.09%，对应8 月30 日PE 分别为22/19/17X（市值144 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　食品安全风险、原奶价格波动风险、政策调整风险。