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    　　10 月28 日，公司公告2022 年三季报。22 年前三季度，公司实现总收入213.85 亿元（-3.05%），归母净利润3.69 亿元（-16.98%），扣非归母净利润2.82 亿元（-15.72%）。22Q3，公司实现总收入69.75 亿元（-10.50%），归母净利润0.88 亿元（-52.18%），扣非归母净利润0.40 亿元（-71.08%）。

    　　液态奶降幅环比收窄

    　　1）液态奶降幅环比收窄。22 年前三季度，公司液态奶/其他乳制品/牧业产品/ 其他收入分别为120.98/60.03/20.47/9.41 亿元， 同比-5.79%/-3.23%/+13.21%/+15.28%，22Q3 收入分别为43.34/15.89/6.01/3.00 亿元，同比-4.98%/-27.25%/+4.25%/+11.57%，液态奶降幅环比缩小。

    　　2）外地降幅环比收窄。22 年前三季度，公司上海/外地/境外收入分别为58.18/102.62/50.09 亿元，同比-5.11%/-4.89%/+5.48%，22Q3 收入分别为19.09/36.44/12.70 亿元，同比-13.38%/-2.61%/-22.73%。

    　　3）直营销售降幅环比收窄。22 年前三季度，公司直营/经销/其他收入分别为55.14/154.69/1.06 亿元，同比-5.54%/-1.52%/-14.83%，22Q3 收入分别为19.77/48.19/0.28 亿元，同比-2.77%/-12.76%/-15.79%。

    　　Q3 归母净利率有所下滑

    　　1）毛利率较稳定。22 年前三季度，公司毛利率为18.40%，同比+0.03pct，22Q3 毛利率为16.94%，同比+0.62pct。

    　　2）Q3 归母净利率有所下滑。22 年前三季度，公司归母净利率为1.73%，同比-0.29pct，22Q3 归母净利率为1.26%，同比-1.10pct，下滑主要由于收入下滑而费用相对刚性， 22Q3 公司销售/ 管理/ 财务费用同比-2.30%/+11.03%/+51.19%，费用率同比+1.00/+0.66/+0.26pct。

    　　3）新莱特Q3 计提减值。22Q3 新莱特因奶酪工厂闲置，计提0.51 亿元固定资产减值准备。

    　　快速反应，通过社区团购切入市场

    　　1）快速反应，社区团购切入市场。22H1，消费场景波动下，公司及时调整销售模式，在光明随心订平台上线团购功能，通过社区团购渠道切入市场。

    　　22 年4-5 月，公司累计服务社区团购4.6 万次、售卖1300 万份牛奶。

    　　2）加强华东地区奶源建设，提升奶源自给率。公司继续推进定远牧场群项目（设计规划存栏4.75 万头奶牛）建设，提升公司奶源自给率，同时辐射射阳、武汉、南京多地工厂日常生产所需，有效缩短原料奶产出加工的时间。

    　　投资建议

    　　公司是国内龙头乳企之一，上海及华东地区护城河稳固，短期受消费场景冲击影响，但22Q3 液态奶降幅已环比收窄。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为5.17/5.93/6.77 亿元，增速-12.71%/14.62%/14.19%，对应10 月28 日PE 分别为26/23/20X（市值134 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　消费场景波动风险、原奶价格波动风险、政策调整风险。