1H22 业绩低于市场预期

    　　公司公布1H22 业绩：总收入144 亿元，同比+1.0%；归母净利润2.8 亿元，同比+7.8%；扣非归母净利润2.4 亿元，同比+23.7%；2Q22 总收入72 亿元，同比-1.5%；归母净利润1.2 亿元，同比-28.2%；扣非归母净利润1.0 亿元，同比-19.4%；业绩低于市场预期，主因疫情影响国内利润。

    　　发展趋势

    　　疫情拖累2Q22 液态奶收入表现，新莱特收入表现亮眼。受疫情拖累，2Q22 公司液态奶收入同比下降13.8%，导致整体收入同比承压。分地区看，2Q上海/外地收入分别同比-10%/-12%，上海表现好于预期主因公司通过保供等部分对冲疫情影响。分渠道看，2Q经销业务收入增速（同比3.3%）继续优于直营（同比-11.2%），除疫情影响外，亦表明公司经销业务拓展成效持续显现。据我们草根调研，2Q公司常温白奶表现稳健，而鲜奶、酸奶受疫情影响同比承压。新莱特方面，受益于大客户A2 奶粉复苏及大包粉需求向好，2Q新莱特收入低基数下实现同比高增38%，表现亮眼。

    　　2Q新莱特利润同比改善明显，国内利润受疫情及经营杠杆扰动。受运费增加及新莱特收入占比提升影响，2Q22 可比口径下公司毛利率同比-2.7ppt；另一方面，得益于费用节省及新莱特占比增加，2Q22 公司销售/管理费用率表观分别同比-3.9ppt/-0.2ppt；毛销差改善带动合并净利率同比+0.8ppt，归母净利率同比-0.6ppt。2Q新莱特利润表现亮眼，单二季度利润超1 亿元，业绩同比扭亏为盈，主要受益于低价合同出清、婴配粉及大包粉业务持续优化。若剔除新莱特利润贡献，我们测算国内归母净利润2Q录得7,500 万元，同比承压，主要受疫情扰动及经营杠杆影响。

    　　建议关注需求复苏进展，新莱特贡献下业绩改善趋势有望好于收入。伴随疫情解封后需求复苏，公司销售表现环比改善；受益于鲜奶消费较高景气及优倍新品推广，我们预计2H22 液态奶收入有望逐步复苏。不过考虑疫情不确定性及疫情后期消费偏弱，建议后续持续关注消费复苏进展。考虑1H22疫情影响，我们预计公司全年收入与业绩达成经营目标均存一定挑战；但受益于新莱特业绩改善，我们预计2H22 利润表现依旧好于收入，全年业绩达成经营目标概率更高。

    　　盈利预测与估值

    　　基本维持22/23 年盈利预测。我们预计公司22/23 年收入分别为307/334亿元，同比+5.2%/8.6%；净利润7.0/7.9 亿元，同比+17.7%/12.8%，当前公司交易在23/21 倍22/23 年P/E；维持目标价14.5 元，对应29/25 倍22/23 年P/E和23%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　新品表现不及预期，行业竞争加剧，疫情不确定性，海外业务不确定性。