3Q21 业绩高于市场预期

    　　公司公布1-3Q21 业绩：收入221 亿元，同比+17.7%，归母净利润4.5 亿元，同比+3.1%，扣非归母净利润3.3 亿元，同比+4.1%；3Q21 收入78 亿元，同比+18.2%；归母净利润1.8 亿元，同比+56%；扣非归母净利润1.4亿元，同比+24%；业绩超市场预期，主因国内液态奶利润表现好于预期。

    　　发展趋势

    　　3Q21 液态奶表现优于行业，新莱特收入复苏。3Q 公司液态奶收入同增13%，增势稳健且表现优于行业，我们认为主要由于：1）巴氏奶行业依旧保持较快增长；2）公司外地市场经销商业务拓展较好，3Q 外地市场经销商数量环比增加92 家，外地市场/上海收入分别同增27%/2%，经销商/直营收入分别同增22%/7%。我们草根调研显示，公司前三季度液态奶各细分品类延续1H 良好增长趋势，低温鲜奶与常温白奶受益于部分产品提价、新品推出等增长亮眼，如优倍、致优、优+分别实现超20%、超40%、翻番增长，低温与常温酸奶收入亦实现个位数增长；我们认为各品类良好增长彰显公司过去几年持续推动产品创新、经销渠道改革的成效逐渐显现。3Q 新莱特业务收入同增25%，实现恢复性增长，主要受益于物流改善、发货顺利及新品类如奶酪和液态奶拓展较好。

    　　国内业务利润率延续改善，新莱特业绩环比好转。3Q21 公司毛销差同比-0.6ppt，主因毛利率因原奶成本上行、新莱特毛利拖累等影响同比仍有所承压。受益于良好费用管控，3Q21 公司OPM 同比基本持平。3Q 新莱特业务仍录得亏损，若剔除新莱特部分，3Q 国内利润率延续上半年改善趋势，表现良好，体现公司整体经营效率逐渐提升。我们草根调研显示新莱特业务3Q 以来逐月改善，并于9 月利润开始转正。

    　　4Q 业绩或延续改善趋势，全年业绩有望增长稳健。我们预计4Q 公司液态奶收入在低基数、明年春节较早等因素下有望维持稳健增长，业绩或延续3Q 改善趋势。我们草根调研显示目前新莱特整体经营情况较稳定，我们预计伴随物流改善与新业务拓展，新莱特经营有望逐渐改善。展望明年，受益于巴氏奶需求旺盛、新品贡献及外地市场渠道拓展等，我们预计公司明年收入有望保持稳健增长；同时考虑明年成本压力相对较小及新莱特业务有望改善，我们预计公司明年利润有望迎来一定恢复性增长。

    　　盈利预测与估值

    　　公司交易在26/23 倍21/22 年P/E。我们基本维持2021/22 年盈利预测；考虑板块估值中枢上移，上调目标价6.5%至16.5 元，对应31/27 倍21/22 年P/E 和18%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　新品表现不及预期，行业竞争加剧，疫情不确定性，海外业务不确定性。