公司2024 年前三季度营收同比增长23%，归母净利润同比下滑8%。公司2024年Q1-Q3 实现营收167.33 亿元，同比+22.65%；实现归母净利润7.27 亿元，同比-8.37%；实现扣非归母净利润6.88 亿元，同比-8.96%。其中三季度单季实现营收57.39 亿元，同比+15.74%，环比-1.26%；实现归母净利润2.84亿元，同比-25.25%，环比-28.99%。

    盈利能力有所下滑，期间费用率和资产负债率基本稳定。2024 年Q1-Q3，公司毛利率11.05%，同比-5.35pct；净利率4.79%，同比-3.08pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.20%/1.59%/1.13%/1.79%，相较于2023Q1-Q3同比下滑1.04 个百分点，费用管控卓有成效。单三季度来看，公司毛利率12.57%，同比-6.35pct，环比-1.62pct；净利率5.66%，同比-4.81pct，环比-1.88pct。公司的资产负债率基本保持稳定，截至2024 年三季度末为34.58%，较2023 年末上涨0.13pct。

    三季度用电成本下降，但氧化铝价格抬升。公司从2024 年开始改变四川水电铝电费结算方式，此前是按全年平均价结算，调整为了按枯水期（12-4 月）、平水期（5 月和11 月）、丰水期（6-10 月）结算。三季度的7、8、9 月份都是丰水期，电价正常情况下应为0.4 元/度左右，用电成本较枯水期的0.6元/度左右有明显下降。但三季度电解铝现货含税价环比下滑975 元/吨，加之由于公司不具备氧化铝产能，生产所需的全部氧化铝均来自外采，所以三季度氧化铝价格环比上涨300 元/吨左右也影响了公司的利润。

    公司对中孚铝业的持股比例有望提升至100%。公司于2024年10 月发布公告，拟收购股东豫联集团持有的中孚铝业24%股权，收购价格为12.54 亿元，为中孚铝业24%评估价值的90%。收购完成后，公司对中孚铝业的持股比例将提升至100%，电解铝的权益产能将由63 万吨提升至75 万吨，公司业绩有望再上台阶。

    风险提示：电解铝需求不及预期，导致铝价大幅波动的风险；电解铝内外盘价差扩大的风险；市场竞争激烈导致加工产品加工费下调的风险。

    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司2024-2026 年营业收入为258.56/280.43/288.75 亿元，同比增速37.58%/8.46%/2.97%；归母净利润为10.49/14.11/17.81 亿元，同比增速-9.54%/+34.59%/+26.16%；摊薄EPS 为0.26/0.35/0.44 元，当前股价对应PE 为11.4/8.5/6.7x。考虑到公司为电解铝行业中稀有的仍具备权益产能增加能力的企业，维持“优于大市”评级。