Q3利润同环比均大幅回升。2023 年前三季度公司实现营业收入136.43亿元，同比-2.06%；归母净利润7.94 亿元，同比-31.20%；扣非归母净利润7.56 亿元，同比-32.89%。其中，Q3 公司实现营业收入49.58 亿元，同比14.97%；归母净利润3.80 亿元，同比123.13%，环比76.94%；扣非归母净利润3.55 亿元，同比100.49%，环比66.15%。

    电解铝量价齐升，盈利显著改善。公司目前拥有电解铝产能75 万吨，其中广元水电铝50 万吨，河南火电铝25 万吨，权益产能约50.19 万吨。

    公司拟收购中孚铝业25%股权，收购完成后将持有中孚铝业76%股权，届时电解铝权益产能将进一步提升，提升公司成长性。去年8 月四川广元电解铝产能部分停产，今年产能稳定正常运行，进而带动产量同比回升。三季度铝价小幅走高，均价同比上涨2.4%，环比上涨1.7%。量价齐升下，三季度电解铝业务盈利显著改善。

    铝加工及再生铝产能稳步扩张。铝加工方面，截止6 月底年产12 万吨高精铝板带材项目已建成投产，年产12 万吨绿色新型包装材料项目、年产15 万吨高精铝合金板锭材项目、年产3 万吨铝及铝合金带材涂层生产线项目（为年产6 万吨铝及铝合金带材涂层生产线首期项目）已进入调试阶段。全部建成后公司铝精深加工产能将达到69 万吨。再生铝方面，公司正投资建设年产50 万吨铝循环再生项目，分别为年产15 万吨UBC 合金铝液项目、年产20 万吨铸造铝合金锭项目和年产15 万吨铝合金圆铸锭项目。截止6 月底15 万吨UBC 合金液项目正在进行设备安装。再生铝的保级利用将有助于降低铝加工原料成本并获得产品绿色低碳溢价。

    四季度水电供应存不确定性，铝价有望高位运行。目前全国电解铝运行产能及开工率处于高位，随着西南地区逐步进入枯水期，水电供应存在较高不确定性，进而影响电解铝生产。从中长期来看，国内电解铝产能逼近天花板，海外项目释放仍需时间，近两年电解铝供给弹性小。新能源领域用铝保持高增长，电解铝供需结构良好，铝价有望高位运行。

    投资建议：公司在重整后业绩稳步提升，电解铝权益产能提升、铝加工及再生铝产能扩张下，打造公司高成长性。在四季度西南地区水电供应存不确定性下，铝价有望保持高位运行，公司将明显受益。预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为168.27/180.88/188.32 亿元，归母净利润分别为11.76/19.60/22.79 亿元，对应EPS 分别为0.29/0.49/0.57。首次覆盖给予公司“买入”评级。

    风险提示：铝价大幅下跌，项目建设进度不及预期。