事件：1）2018年营收3.48亿元/+0.84%，归母净利5,766万元/+3.96%，扣非归母净利4,087万元/-15.94%，ROE 为12.34%/-0.96pct，EPS 为0.45 元/+3.95%。2018Q4 营收0.48 亿元/-2.95%，归母净利-3,366 万元，同比减亏41 万元。2）2019Q1 实现营收0.44 亿元/+5.94%，归母净利-852 万元，同比减亏36 万元，扣非归母净利-872 万元，同比减亏154 万元。

    大连本部营收增速放缓源自本地市场激烈价格战。大连本部的圣亚海洋世界仍为公司主要业绩来源，2018 年大连地区收入2.79 亿元/+1.47%，占总收入比重达到80.18%。营收增速放缓的主要原因在于大连本地市场竞争异常激烈，竞争对手采取价格战策略。公司通过建立四季常态化营销、积极拓展媒体深度合作、开展角色化服务提升口碑营销等多渠道加强产品营销工作，实现全年营收和归母净利与去年基本持平。

    管理输出项目表现亮眼，盈利能力显著高于传统业务。2016 年起公司开始推进轻资产管理输出业务模式，芜湖项目一期已于16 年9 月试营业，二期秀场于18 年春节开业，累计为公司带来收入贡献5,000 余万元；淮安项目于17 年5 月开业，累计为公司带来收入贡献2,400 余万元。芜湖和淮安管理输出项目目前均已期满，证实了公司在海洋馆行业的综合实力，为接下来异地项目的开发建设打下坚实基础。2018 年其他业务收入3,219 万元/+30.57%，毛利率高达72.07%/+16.80pct，盈利能力非常可观。

    毛利率、净利率显著增长，异地项目推进使得财务费率有所增加。2018 年毛利率为66.01%/+6.19pct，源于高毛利的管理输出业务规模扩大，且盈利能力进一步增长；净利率15.28%/+0.06%。费用率方面，期间费用整体呈现小幅上升趋势，2018 年期间费率35.80%/+0.51pct，其中销售费率6.34%/-0.14pct 略有下降，管理费率23.49%/-1.47pct有所下降，财务费率5.97%/+2.12pct 源自异地项目推进所需的银行贷款增加。

    异地项目拓展速度放缓。2018 年公司在建工程4.84 亿元，较年初增加2.54 亿元，主要是增加镇江大白鲸项目、营口鲅鱼圈大白鲸项目、大白鲸千岛湖项目所致；无形资产5.86 亿元，较年初大幅增加3.8 亿元，主要为营口项目和淳安项目土地纳入合并报表所致。未来几年内公司在全国规划了超30 亿元项目的投资，如果筹资顺利以及项目经营达到预期，那么公司业绩将迎来质的飞跃，有望成为中国的“蓝色迪士尼”。

    盈利预测与投资评级：公司积极拓展营销渠道，2018 年及2019Q1 业绩与去年基本持平，管理输出业务规模与毛利率大幅增长。公司哈尔滨极地馆二期项目、昆明项目、营口项目动作频频，“大白鲸计划”持续推进，积极打造国内首个海洋文化原创IP 全产业链。引入21 年盈利预测，预计19-21 年EPS 分别为0.55/0.60/0.64 元，4 月30 日股价对应PE 分别为74/67/64 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：新项目推进进度不及预期、公司融资渠道受阻、极端天气影响客流等