投资要点

    2013年中期业绩下滑50%-60%,低于预期。公司公告,预计2013年1-6月份实现归属于上市公司股东的净利润同比下降50%到60%,以此测算的中期净利润区间为2773-3466万元,按照最新股本摊薄的EPS为0.07-0.09元,低于我们及市场预期。公司二季度单季的净利润区间为282-975万元,大幅低于其过去多年单季净利平均水平,我们预计此后净利润有望逐季环比改善。

    下游工程机械行业去库存阶段,影响公司关节轴承产品销量及毛利率。公司主要产品关节轴承约50%用于装载机等工程机械。今年上半年,占装载机行业70%份额的四大厂商销量仅下降5%,但行业消化库存导致产量降幅更大,四大产商上半年的合计产量降幅超过15%,影响了对公司关节轴承产品的需求。而此类主机厂产销低位徘徊、盈利大幅下降,对零部件厂在价格、付款等方面提出更严苛要求,也导致公司产品销售毛利率下降。

    新项目投入及产品研发导致新增费用及折旧摊销大幅增长。公司上半年完成增发项目,加大包括军品配套新产品在内的多种产品研发和产业化投资力度,折旧增加,但新产品批量配套时间比预期迟,在今年上半年收入规模下降的背景下,新增费用及成本未能得到有效摊销。我们预计,下半年,尤其是四季度之后,这一因素将随着公司用于航空军工的新品放量而得到明显改善。

    报告期公司取得的政府补助等非经常性损益较上年同期大幅减少。去年上半年公司获得政府补助约1500万元,此次公告指出今年上半年的政府补助等收入大幅减少,也是造成其上半年利润同比大幅下降的一个原因。

    风险因素:下游行业需求低于预期;原材料价格大幅波动;用于航空军工等高端新品开拓进度低于预期。

    下调至“增持”投资评级。尽管公司仍具备出售持有的兴业证券等股权以平滑总体业绩的可能性,以及此后业绩有望逐季环比改善,但根据目前下游主机厂的库存情况,我们认为到年底前,对公司销售收入、毛利率和折旧摊销的不利影响还将延续,因此下调公司2013-2015年预测净利润至0.94/1.43/1.77亿元,折合EPS分别为0.24/0.36/0.44元(较原预测分别-30%/-29%/-29%),参考国防军工板块整体估值及可比公司估值水平,按照2014年19-21倍PE推导目标价区间为6.82-7.54元,并下调至“增持”评级。