近期公司发布23 年年报，全年实现收入97.96 亿元（+5.8%），归母净利-9.67亿元（-541.3%），扣非归母净利-11.04 亿元（-854.0%）。公司云服务收入大体量下实现快速增长，YonGPT 进一步增强产品竞争力。维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　业务组织模式升级导致亏损，Q4 恢复盈利。公司23 年归母净利亏损主要是由于：（1）业务组织模式升级，导致大客户收入确认周期变长、增速放缓，23 年大客户业务收入同比增长4.3%；除此之外，政府与其它公共组织收入同比下滑12.5%。（2）公司23 年年平均人数较22 年增加1,896人，员工薪酬同比产生较大增长。（3）公司实施行业化组织模式升级和加快培育专业服务生态，导致差旅费、市场费用以及外包成本相应增加。

    　　云服务业务维持高客户粘性，大体量下实现快速增长。2023 年公司持续领跑云服务市场，云服务业务营收70.91 亿元（+11.6%），新增云服务付费客户14.35 万家。公司大型客户核心产品续费率达92.9%，中型客户核心产品续费率达84.3%，小微企业客户留存率达79.8%。2023 年云业务相关合同负债为24.6 亿元（+28.0%），云服务业务ARR 为23.5 亿元（+15.0%），未来云服务业务有望带动收入增速持续提升。

    　　AI 赋能产品升级，打开成长空间。2023 年公司发布业界首个企业服务大模型YonGPT，能实现智能化业务运营、人机交互、知识生成、应用生成等功能。YonGPT 已成为用友BIP 产品的重要组成，与YonBIP 企业绩效、管理会计、全球司库、商旅费控、税务服务、数智员工等产品深度融合，已在部分场景实现落地，未来产品竞争力有望进一步增强。

    　　估值

    　　预计24-26 年归母净利为5.6、7.3 和8.3 亿元(考虑公司大客户收入确认周期影响，下修24、25 年归母净利33%-45%)，EPS 为0.16、0.21 和0.24元，对应PE 分别为78X、60X 和53X。公司云服务业务收入大体量下实现快速增长，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　行业竞争加剧；业务拓展不及预期；技术研发不及预期。