业绩低点或确认，维持“买入”评级

    　　公司发布中报，23H1 收入33.70 亿元，同降4.7%，归母净亏8.45 亿元（去年同期亏2.56 亿元），扣非归母净亏9.40 亿（去年同期亏2.06 亿元）；23Q2单季度收入18.95 亿元，同降16.1%，归母净亏4.48 亿元（去年同期盈利1.37 亿元），扣非归母净亏4.44 亿元（去年同期盈利1.56 亿元）。亏损主要由于组织模式转型影响签约/实施交付/收入确认。预计23-25 年EPS 为0.17/0.22/0.27 元。分部估值，23E 传统业务净利/云收入5.1 亿元/78.4 亿元，可比公司平均23E 40.1xPE/8.8xPS （Wind），给予23E 40.1xPE/8.8xPS，对应市值205/690 亿元，合理总市值895 亿元，目标价26.08 元，“买入”。

    　　业务组织模式升级基本完成，云收入有望加速

    　　23H1 公司云收入23.46 亿元，同增2.0%，其中企业市场云收入21.74 亿元，同增3.8%。23H1 公司云服务业务新增付费客户5.95 万家，截至23H1末云服务累计付费客户数63.10 万家。大型企业云服务收入15.12 亿元，同降3.2%，中型企业云收入3.08 亿元，同增25.2%，小微企业订阅收入2.29亿元，同增28.2%。其中大企业收入受业务组织模式升级的阶段性影响。截至23H1 末云业务相关合同负债22.1 亿元，同增25.9%，订阅相关合同负债14.6 亿元，同增41.5%。公司企业市场云收入持续增长，随着业务组织模式升级转换基本完成，云收入增长有望加速。

    　　费用投入加大+业务组织模式转型影响利润，盈利能力有望逐步修复23H1 公司毛利率48.9%，同比下降8.0pct，主因产品咨询顾问数量同比增加较多，23H1 销售/管理/研发费用率分别为32.1%/15.1%/30.0%，同比去年同期上升7.6pct/0.8pct/2.6pct。从人员规模看23H1 增加人员412 人，为20H2 至今人员增长最少的半年度。23H1 核心产品YonBIP 实现签约金额约12 亿元，新增一级央企签约4 家，截至23H1 末面向一级央企累计签约31家。6/7 月份单月公司合同签约金额同增20%/24%。截至5/6/7 月末累计签约金额同比增速为-5.6%/3.1%/ 5.3%，公司6-7 月合同签约保持较好增长势头。考虑签约加速叠加人员增长放缓，公司的盈利能力有望逐步修复。

    　　BIP3 生态逐步完善，积极拥抱新兴技术

    　　公司基于BIP3 平台能力，积极打造应用生态，截至23H1 末已有3088 家ISV 伙伴，超2 万个企业开发者，超2 万个API。7 月27 日公司发布业界首个企业服务大模型YonGPT，覆盖企业财务、人力和业务。考虑上半年组织业务转型对业务节奏的影响，下调业绩预测。公司具备良好的平台基础，开发生态不断完善，积极拥抱新兴技术，AI+产品及服务有望加速落地。

    　　风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧。