受一季度组织架构调整影响合同签约、交付和收入确认，公司2023 年上半年业绩承压明显。但随着组织升级基本完成，6 月公司合同签约保持高速增长，预计7 月将继续保持高速增长态势，下半年业绩回升可期。公司发布首个企业服务大模型YonGPT 1.0 和首批应用场景，有望助力公司BIP 产品智能化发展。

    　　我们给予公司2023 年8x PS，目标市值921 亿元，对应目标价27 元，维持“买入”评级。

    　　发布首个企业服务大模型YonGPT 1.0 和首批应用场景，与BIP 产品融合助力智能化发展。7 月27 日，公司发布行业首个企业服务大模型YonGPT，预计未来将广泛支持公司各产品智能化发展。通过结合外部通用模型能力和自身丰富行业积累，YonGPT 模型形成三大核心能力：1）交互式数据查询和指令执行；2）业务知识问答；3）跨模块复杂任务执行。基于行业模型能力，融合当前BIP主要功能场景，公司发布首批四大应用场景：1）企业收入、利税分析；2）智能生成销售订单；3）智能招聘；4）智能大搜。后续公司将持续迭代模型、推出服务，不断服务客户的数字化建设和运营需求。

    　　组织架构调整导致业绩短期承压，长期利好经营发展。公司发布2023 年上半年业绩预告，预计1H23 公司实现营业收入33.6 亿元到34.3 亿元，同比下降3-5%，归属于母公司所有者的净亏损为7-9 亿元。业绩波动主要系公司一季度主动进行组织架构调整所致，本次调整将大型企业客户市场由从前的以地区为主的组织模式升级为以行业为主的“行业+地区”的组织模式；中型企业客户业务保持按照区域全国统一、垂直组织开展，设立业务专属机构进行垂直化发展，加强区域市场覆盖。相关变动对合同签约、交付和收入确认带来较大影响，影响公司短期业绩表现。但长期来看，我们认为该调整顺应当前客户需求综合化和行业化趋势，有利于公司长期的客户经营与业务发展。

    　　合同签约快速增长，下半年业绩回升可期。随着业务组织模式升级的转换工作在上半年基本完成，6 月公司整体签约同比增长20%，千万级大单增速较同期进一步提升，合同结构持续改善。2023H1 公司收款同比增长超过10%，合同负债同比增长超过20%，侧面印证公司合同签约规模快速增长。细分来看，大型企业市场基于“BIP 3”产品，紧抓信创机遇，上半年实现营收17.4 亿元，同比增长9.2%，其中6 月同比增长25.6%。中型企业市场公司继续保持高速增长，预计增速高于大型企业。上半年由于大量合同收入尚未确认导致业绩表现不及预期，未来在信创和国产化机遇之下，公司有望充分发挥行业化优势，带动合同继续保持高增长。同时随着合同交付和收入确认逐步完成，下半年公司营收和利润有望持续改善。

    　　风险因素：宏观经济复苏不及预期；公司大模型迭代不及预期；公司项目交付不及预期；公司国产替代进度不及预期；合同签约增长不及预期。

    　　盈利预测、估值与评级：随着公司组织架构调整基本完成，公司深化大型企业市场行业化发展与发挥中型企业市场垂直化优势，在信创和国产化机遇下，未来有望扩大营收并改善经营绩效。我们保持公司2023-2025 年收入预测115.15/144.44/181.24 亿元；选取金蝶国际、恒生电子、广联达作为可比公司，根据最新收盘价和WIND 一致预期，可比公司2023-2025 年平均PS 为8/6/5倍，给予公司2023 年8x PS，目标市值921 亿元，对应目标价27 元，维持“买入”评级。