投资要点：

    　　公告：公司发布2022 年报，营业收入92.62 亿元，yoy +3.69%，归母净利润2.19 亿元，yoy -69.03%；其中，2022Q4 营业收入36.66 亿元，yoy -8.32%，归母净利润7.59 亿元，yoy +30.62%。业绩符合预期。

    　　2022 年营业收入92.62 亿元，yoy +3.69%。收入增速平淡主要由于收入占比最高的Q4受到了客观环境影响。云服务是收入增长核心驱动力，公司主营的云+软件收入实现92 亿元，yoy +6.5%，其中，软件收入yoy -14.2%，云收入yoy +19.4%，占营业收入的 68.6%，同比提升9 pct。

    　　“大国重器”BIP 3 持续突破大型国央企客户；公司以BIP 3 为基础，率先为大型企业提供混合部署模式的云服务产品，报告期内，大型客户云服务业务收入实现43.93 亿元，yoy+ 17.6%，核心产品续费率达 105.5%。8 月底至报告期末，BIP 3 签约金额超10亿元。报告期内，全面贯彻订阅优先策略，订阅相关合同负债 yoy +55.8%。

    　　2022 全年毛利率56.37%（2021 年毛利率为61.25%）。公司整体毛利率有所下滑，主要是人员规模提升带来的人力成本上涨，报告期末，公司总人数较21 年末增加4385 人；此外，公司推进客户化开发外包战略，导致外包成本亦有所上升。预计23 年公司人员规模保持稳定，随着生态伙伴能力逐步建立，整体毛利率将有所回升。

    　　利润下滑严重，主要因为加大研发战略投入及投资收益减少。报告期内公司持续引进研发、咨询人才，研发人员数量已超过9,000 名，占公司员工总数达 35.7%，研发投入29.3 亿元，yoy +24.5%；报告期内，公司实现投资收益1.1 亿元，yoy -69.5%，主要是21 年处置子公司畅捷支付及持有大易云股权价值重新计量产生的大额投资收益。

    　　2023 年组织优化，精细化客户分层经营。2023 年，公司将全面推进业务组织升级，大型客户组织模式升级为以行业为主、“行业+地区”并行；中型客户直销、分销、生态三管齐下，规模合作生态伙伴。报告期内，公司大型客户信创国产替代项目数量大幅增加，组织优化后有望进一步提升。

    　　大型客户提速，人员规模稳定。考虑大型国央企信创项目需持续投入研发，下调2023-2024年盈利预测，增加2025 年盈利预测。调整前，预计2023-2024 年收入为121、138 亿元、净利润为12.94、15.03 亿元。调整后，预计2023-2025 年收入为106、121、139 亿元，净利润为7.20、10.40、13.21 亿元。维持“增持”评级。

    　　风险提示：人力成本持续上涨；信创国产化替代项目拿单进度不及预期。