21Q1-Q3 云收入同比增长83%，维持“买入”

    公司披露2021 年三季报，21Q1-Q3 营业收入49.33 亿元，同比增长6.8%，归母净利润1.27 亿元（去年同期亏损0.16 亿元），归母扣非净亏损1.77 亿元（去年同期亏损0.55 亿元）；21Q3 单季度营业收入17.56 亿元，同比增长5.2%，归母净亏损0.88 亿元（去年同期亏损0.41 亿元）。21Q1-Q3 亏损原因为公司加速推进云转型，加大研发销售投入。分部估值法，传统业务用PE 估值，预计21 年该部分净利润8.88 亿元，可比公司均值21E85.5xPE（Wind 一致预期），给予21E 85.5x PE，对应市值759 亿元。云业务用PS 估值，预计21 年云收入54.70 亿元，可比公司均值21E 13.3xPS（Wind 一致预期），给予21E 13.3xPS，对应市值730 亿元。21E 市值1489亿元，目标价45.52 元（前值44.12 元），维持“买入”。

    云业务高速发展，云化转型快速推进

    21Q1-Q3公司云服务收入25.26 亿元，同比增长83.0%，云收入占比51.2%，同比/环比分别提升21/4pct。大、中、小型企业、政府与其他公共组织云服务收入分别达10.62 亿元、1.06 亿元、1.89 亿元、1.50 亿元，同比增速分别为91.5%、99.1%、140.4%、132.5%，云服务高速增长。云服务ARR达11.8 亿元，较21H1 增长42%，云服务合同负债13 亿元，较上年末增20%，同比增39%，其中订阅相关合同负债7 亿元，较上年末增49%，同比增72%。云服务ARR、合同负债高速增长为云业务增长提供保障。我们认为用友基于BIP 创新理念推动云产品升级，云业务有望持续高速增长。

    工业软件产品线丰富，打造智能制造联合解决方案用友拥有丰富的工业软件产品线，旗下ERP、MES、PLM 分别实现了对信息管理、生产控制、研发设计类工业软件的覆盖。此外，用友依托行业积累，不断升级智能制造解决方案。如依托用友U9 在离散制造行业的积累，推动产品向智能制造解决方案升级。2021 年10 月，用友联合腾讯云、英特尔（INTC US）发布“智能制造联合解决方案”，该方案依托腾讯云，结合英特尔底层算力优化，以用友U9 Cloud 为核心，实现对复杂离散制造业的整体云化。我们认为用友有望凭借丰富的工业软件产品线及实践积累，提升智能制造解决方案的竞争力，为公司增长提供动力。

    云收入高速增长，维持“买入”

    公司云收入高速增长，云转型顺利推进，将成为公司重要的增长动力。维持此前预测， 预计21-23 收入99.08/120.10/148.45 亿元， 归母净利10.99/12.87/16.28 亿元。采用分部估值法目标价 45.52 元，维持“买入”。

    风险提示：云转型节奏不及预期，宏观经济波动风险。