收入结构转型加速，云业务快速增长

    　　公司实现营收49.3 亿元(+6.8%)，归母净利1.3 亿(+914%)，扣非归母-1.8 亿(-218%)；单三季度营收17.6 亿(+5.2%)，归母净利-0.9 亿(-114%)，扣非归母-1 亿(-146%)。公司由于第三季度剥离金融业务，叠加云业务的高增长(+93%)，所以收入结构转型加速，云业务占比达51%。从利润端来看，1）毛利率57.5%，同比提升3pct，主要是因为低毛利的金融业务剥离；2）销售/管理/研发费用率分别增加6cpt、不变、增加2.5pct，主要是公司为了拓展大型客户市场在售前、研发等都加大了人员投入；3）非经常损益较高主要系处置长期股权投资。总体来说，公司云业务保持快速增长，售前和研发高投入导致利润承压。

    　　研发投入加大，云业务质量提升

    　　公司加大产品研发投入，前三季度研发投入15.6 亿(+42.2%)，占营收比例31.6%。同时，云业务的相关指标良性：1）云合同负债达到13亿，其中订阅相关的合同负债达到7 亿，同比实现快速增长；2）ARR收入指标达到11.8 亿，环比中报增长40.5%；3）大型企业客户云收入为17.7 亿，同比增长73.4%，大/中/小/政府组织的云业务续费率分别为108.3%/73.3%/80.8%/100%。云业务的发展质量在逐步提升。

    　　大型客户推进良好，四季度抢抓交付

    　　公司在大型央国企客户领域开拓良好，前三季度超过500 万的新签合同金额同比增长59.1%，第三季度更是增长87%。由于大项目数量的增多、大项目交付难度的提升，以及交付生态伙伴的力量还未成熟，所以第四季度抢抓交付实施及回款就成了全年业务增长的胜负手。

    　　风险提示：公司云业务不及预期；下游客户流失。

    　　投资建议：维持 “买入”评级。

    　　预计21-23 年归母净利润分别为10.6/13.4/16.9 亿元，同比增速分别为7.2/26.8/25.7%；摊薄EPS 分别0.32/0.41/0.52 为元，当前股价对应PE 分别为98.1/77.4/61.6 倍。公司为国内云计算领军企业，未来成长空间广阔，维持“买入”评级。