2021 年三季度业绩基本符合我们预期

    用友网络公布2021 年前三季度业绩：收入49.3 亿元，同比增长6.8%；归母净利润1.27 亿元，同比提升1.43 亿元，主要系金融业务股权转让产生投资收益影响。由于公司加速推进云转型，战略加大研发与销售投入，致使扣非归母净利润亏损1.77 亿元。单季度来看，公司2021 年三季度实现收入17.6 亿元，同比增长5.2%；归母净利润亏损8,811 万元；扣非归母净利润亏损9,602 万元。公司业绩表现基本符合我们预期。

    云+软件增长如期：2021 年前三季度公司云服务+软件业务整体收入同比提升23.9%，在大型企业市场的增速达到30%。具体来看，前三季度云服务收入在大型/中型/小微企业市场分别实现73%/126%/117%同比增长。公司在前三季度加强对生态伙伴的扶持力度，订单分签一定程度上拉低整体营收，致使收入同比收窄1-2ppt；同时，小微企业公有云转型加速，致使软件授权业务收入缩窄1.5 亿元，影响整体营收同比下滑4ppt 左右。我们认为公司核心业务仍然保持高速增长，云业务表现亮眼，符合我们此前预期。

    发展趋势

    大型客户市场订单丰收，业绩释放有望。公司前三季度500 万以上大订单金额增速为59%，环比提升22ppt；Q3 单季增速达87%。三季度公司相继签约新疆中泰集团、中国邮政、安利中国等大型客户；另外，公司的PLM系统收获行业标杆客户卓胜微。客户签约捷报频传，彰显公司在大型客户市场的强势竞争力。大额订单一定程度上拉长了交付周期，致使收入确认时点有所延后，同时也使得后续业绩释放有所支撑，全年与2022 年展望积极。

    云业务质量提升，经营指标持续向好。公司前三季度ARR 环比提升42%至11.8 亿元，云合同负债同比提升39%，订阅相关合同负债同比增长73%；云服务续费率在大型/中型/小微企业客户分别达到108%/73%/81%，在政府及其他公共组织突破100%，我们认为其云服务业务收入可持续性增强，各项指标持续向好。三季度在小微企业市场的公有云收入占比达到90%，提前实现了在该市场收入结构性转型的目标。从合同额来看，前三季度云业务新签合同增速达61%，在手订单丰沛，后续业绩可期。

    盈利预测与估值

    我们维持2021 年收入预测基本不变，考虑到公司加大对生态伙伴的支持力度，订单分签影响整体营收，我们下调2022 年收入预测2.5%至125.45 亿元。维持2021/2022 年预测净利润基本不变。维持跑赢行业评级和47 元目标价（基于12 倍2022E P/S），较当前股价有47.8%的上行空间。当前股价对应2021/2022 年11 倍/8 倍市销率。

    风险

    YonBIP 推广不及预期；头部客户项目投入超预期。