事件概述

    　　4 月 28 日，用友网络发布 2021 年一季报，公司实现营业收入 12.14 亿元，同比增长 11.5%；实现归属于母公司所有者的净利润为亏损 1297 万元，去年同期亏损 2.38 亿元。实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为亏损 2.1 亿元，去年同期亏损 2.51 亿元。

    　　Q1 季度核心业务指标亮眼：云业务增速 136%，合同负债同比增长 82.9%核心指标 1：云业务增速。2021 年 Q1 季度，公司实现营业收入 12.14 亿元，同比增长 11.5%，业绩增长符合预期。其中：1）“云+软件”业务实现收入 10.58 亿元，同比增加 2.75 亿元，同比增长 35.1%，公司核心业务保持持续高增长；2）若单独考虑云业务，则一季度云收入为 5.16 亿元，同比增长 136%，超市场预期，为全年80%的云业务增速目标奠定良好基础。

    　　核心指标 2：合同负债。2021 年 Q1 季度，公司实现云业务合同负债 12.29 亿元，较年初增长 13.3%。若考虑公司整体合同负债指标，一季度为 21.4 亿元，相比去年 Q1 季度的 11.7 亿元，增长了 82.9%，可见公司整体下游商机非常旺盛，企业数字化转型需求迫切。

    　　连续三年 Q1 研发费用率超 25%，大中型、小微型市场云收入增速超 100%公司持续加大研发投入，2021 年 Q1 季度公司投入研发支出 3.3 亿元，占营业收入的 27%，这是公司连续 3 年Q1 季度研发费用率超过 25%，彰显公司对研发端的高度重视。我们分别从大中型和小微型企业市场进行分析：

    　　1、大中型企业市场：1）公司发布了 YonBIP 旗舰版（公有云） 202102 版，持续加强 YonBIP 的统一技术平台 iUAP 研发，云平台新增数据工场、企业画像、 AI 工作坊、区块链服务、电子合同等多种新应用和新特性，成功签约了申万宏源、中信银行、福建奔驰等多家行业标杆客户。2）公司 YonSuite 产品持续加强财税、营销、制造、供应链等领域能力，实现签约合同金额高速增长，成功签约中交资管、味之素（中国）、等一批公有云样板客户。2021 年 Q1 季度公司实现大中型企业市场收入 3.99 亿元，同比增长 129.6%。

    　　2、小微型企业市场：战略加大云服务业务资源投入，扩大研发及销售人员规模，增加销售推广投入。1）T+Cloud 实现全新升级，研发完成基于场景化、移动化、智能化的 V16.0 版本。2）畅捷通持续提升规模化销售和交付能力，进一步向下沉市场渗透，满足微型商贸企业的业务在线化需求。2021 年 Q1 季度公司实现小微型企业市场收入 8788 万元，同比增长 177.5%。

    　　投资建议

    　　考虑到公司受益于国产化、数字化、全球化三浪叠加的时代机遇，我们维持对公司的盈利预测，预计 2021-2023 年公司实现营业收入分别 103.4/133/172.4 亿元，同比增长 21.3%/28.6%/29.6%；预计实现归母净利润分别为 12.1/16.6/23.1 亿元，同比增长 23.1%/36.4%/39.3%，公司业绩呈现明显平台化特征。考虑到公司作为企业级 SaaS 龙头的优势地位，给予公司 2021 年 35 倍 P/OCF，持续推荐，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1）软件业务增长低于预期的风险；2）云产品推广低于预期的风险；3）ERP 行业竞争加剧；4）宏观经济的下行风险。