事件概况

    公司发布2020 年报，实现营业收入85.25 亿元，同比增加0.18%，2020Q4实现营业收入39.05 亿元，同比增长11.56%。2020 年实现归母净利润9.89亿元，同比下降16.43%，实现扣非后归母净利润9.04 亿元，同比增长33.50%。公司业务整体符合预期，从收入拆分来看，软件业务实现收入40.44亿元，同比下降22.20%；云业务实现收入34.22 亿元，同比增长73.70%，占收入比例达到40.15%；金融业务实现收入10.05 亿元，同比下降22.29%。

    公司云业务维持了高速增长。

    云收入高速增长，各项业务进展顺利

    公司全年实现云业务收入34.22 亿元，同比增长73.70%，占收入比例达到40%，实现了快速增长。从云业务发展的多个维度来看，进展较为顺利。

    1）云收入结构来看：大中型企业实现云收入27.26 亿元，同比增长68%；小微企业实现云收入2.41 亿元，同比增长65%；政府与其他公共组织实现云收入4.56 亿元，同比增长127%。产品线来看，云ERP 实现收入11.45亿元，占比33.5%，其中NCC 实现收入10.14 亿元；BIP 类产品实现收入12.22 亿元，占比35.7%；行业云实现收入3.61 亿元，占比10.5%。公司云ERP 和BIP 类产品占据云业务大部分收入，体现公司云转型的主要趋势。

    2）合同订单来看：公司100-500 万订单2020 年数量增长48%，金额增长50%；500-1000 万订单数量增长100%，金额增长107%；1000 万以上订单数量增长117%，金额增长121%。公司千万级别订单增速最快，体现出国产化趋势下，公司产品在大型企业中的持续拓展。

    3）客户数和续费率来看：2020 年公司累计付费客户数60.16 万家，新增付费客户8.94 万家，同比增长17.5%。2020Q4 单季度新增付费客户2.06 万家，环比增长4%。续费率来看，大中型企业续费率98.96%，小微企业续费率71.68%。我们认为公司在大中型企业市场保持了强大的客户粘性，小微企业主要由于生命周期较短，因此存在较多新客户的拓展，导致续费率相对略低。

    4）云预收款来看：公司2020 年云业务预收款10.91 亿元，占总预收款比例达到53%，较2019 年同比增长83.9%。

    5）生态建设和市场占有率来看：公司位列中国企业应用SaaS 市场占有率第一，市占率达到6.3%。公司与华为、中国电信、中国联通、平安银行、软通动力、 华夏基石、北大纵横、兴竹同智、广东佳邦等生态伙伴的战略合作取得明显效果。云市场生态伙伴入驻呈快速增长之势，累计发展入驻伙伴8000 家、入驻商品超过 11000 个，发布百款云生态融合型产品，成为国内领先的线上、线下一体化云生态服务平台。

    研发投入继续加大，YonBIP 战略级产品持续推进公司此前在官方微信公众号上披露了2021 年度的人员招聘计划，计划总体增员2500 人，比上年末增长超过10%，重点增加研发与云服务运营人员，其中研发人员增加1500 人，占比60%。研发人员主要投入新一代产品YonBIP 的持续研究与开发。我们认为YonBIP 是一个划时代的战略级产品，标志着用友战略3.0-II 阶段的正式开启，也将助力用友迈向社会级平台服务商的新征程。

    YonBIP 具备技术中台、数据中台、智能中台和业务中台，全面支撑财务云、人力云、协同云、营销云、采购云、制造云、供应链云、金融云等八大领域云。

    同时，YonBIP 底层的低代码开发平台YonBuilder 和集成连接平台APILink 能够对接企业和行业ISV，帮助用友携手合作伙伴共同服务企业客户，构筑产业生态。

    收购大易云完善产品体系，云服务生态逐渐成型公司2 月9 日晚间发布公告，拟以人民币2.83 亿元，受让参股投资的上海大易云计算股份有限公司56.57%的股权。交易完成后，公司持有大易云84.74%股权。大易云是一家以企业招聘的运营与管理服务为核心业务的SaaS 服务提供商。我们认为，通过收购大易云，公司有望进一步完善YonBIP 的产品体系。

    人力资源是企业数智化转型的重要方面，人力云是用友商业创新平台（YonBIP）的核心领域之一。此次收购大易云，公司有望通过技术赋能、产品融合、客户和渠道共享等方式，进一步做强大易智能云招聘和YonBIP 整体人力云服务，为客户提供完整的HR SaaS 解决方案与服务，帮助客户提高招聘效能，加强人才供应链管理，更好服务企业人才发展、业务创新和管理变革，使能客户成功。我们认为这种收购是公司构建云服务生态的有益尝试，未来有望通过内生发展和外延并购，持续拓展云服务的生态圈，打造企业级完整解决方案。

    大额股份回购彰显公司发展信心

    公司3 月6 日发布公告，计划以集中竞价交易方式回购公司股份，回购金额6-10 亿元，回购价格不超过人民币42 元/股，回购期限自董事会审议通过方案之日起6 个月内。回购股份拟用于未来员工股权激励。截止目前，公司已经回购股份1769.8 万股，最高价35 元/股，最低价32.52 元/股，支付总金额达到6 亿元。我们认为公司此次回购彰显了公司对自身业务发展和股价上涨的信心。

    投资建议

    公司云优先战略持续落地，2020 年云业务实现高速增长，YonBIP 生态逐渐完善，我们看好公司向企业级云服务商和商业创新平台提供商转型的发展前景。

    预计公司2021/22/23 年实现营业收入104.4/139.0/179.6 亿元，同比增长22.4%/33.2%/29.2%。预计实现归母净利润11.1/14.8/21.7 亿元，同比增长-11.9%/33.8%/46.3%。公司“软件+云”业务的收入有望继续保持增长，且伴随云业务占比提升，增速有望加快。我们预估公司2022 年实现“软件+云”收入128 亿元，给予15 倍PS，公司估值有望达到1920 亿元，维持“买入”评级。

    风险提示

    1）国内外疫情扩散，企业商务活动受限，订单需求不及预期；

    2）信创产业推进速度不及预期；

    3）企业上云政策力度放缓，上云积极性不及预期；

    4）中美贸易摩擦加剧。