事件:

    新华医疗发布公告,公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买远跃药机 90%股权(其中以发行股份方式购买王波等 18 名自然人和晨亨投资所持远跃药机 80%股权,以现金方式购买徐中华、牛亚军、王帅等 3 名自然人所持远跃药机 10%股权),同时为提高本次交易整合绩效,拟向不超过 10名其他特定投资者发行股份募集配套资金(其中部分用于上述现金购买远跃药机 10%股权,其余募集配套资金用于补充上市公司流动资金),募集配套资金总额不超过交易总额的 25%。此方案尚需通过公司股东大会、山东省国资委和证监会的核准。

    点评:

    换股+增发,收购远跃药机 90%的股权。公司此次收购远跃药机 90%的股权对应的交易价格为 35,280万元,其中将以换股的方式收购其中 80%的股权,以现金方式收购 10%的股权。公司换股的价格为 39.32元,向王波等 18名自然人、晨亨投资(均是远跃药机的现有股东)等发行价值 31,360万元的股份以收购远跃药机 80%的股权,共 799.6 万股;同时,拟向不超过 10 名其他特定投资者定向增发,发行底价为 35.30 元/股,募集配套资金额不超过 10,453 万元,用于收购远跃药机 10%的股权,并且补充上市公司流动资金。

    收购远跃药机价格不高。远跃药机是国内中药制药装备的领军企业,主要产品分为提取、蒸发浓缩、分离纯化、精馏回收、CIP 清洗、干燥灭菌、洁净容器等七大系列,在 2011 年全国主要制药装备企业收入排名中,远跃药机名列第 18 位。目前,国内排名前 20 位的中成药厂商中,一半以上都是远跃药机的客户。公司质地优良,竞争优势突出,2012 年实现营业收入 17,870 万元,同比增长 56.5%;归属母公司的净利润为 3,042万元,同比增长 66.3%。公司此次收购,对应 2012年的静态 PE为 12.9倍,2013年的动态 PE为 9.8倍(根据承诺的盈利预测来计算) ,收购价格并不高。

    被收购公司原有股东承诺业绩,利益一致。远跃药机的原有股东王波等 5名自然人向新华医疗保证并承诺从本次交易实施完成当年起的三个会计年度内,远跃药机 100%股权每年实现的经审计的扣除非经常性损益后的归属于母公司的净利润,不低于资产评估报告书的同期预测数,且 2013年不低于 4,000 万元、2014 年不低于 4,500万元、2015年不低于 5,000万元。如果达不到承诺的盈利预测,则原有股东将对新华医疗进行补偿,补偿金额=(远跃药机 100%股权当期承诺净利润数-远跃药机 100%股权当期实现净利润数)*2。此外,远跃药机的现有股东也以 39.32 元/股的价格参与换股,利益与新华医疗现有股东基本一致。而且,远跃药机现有股东王波等 18 名自然人和晨亨投资以资产认购而取得的新华医疗股份自发行结束之日起 12 个月内不转让。12 个月之后,在盈利承诺期内若当年实现盈利承诺,或者虽未实现盈利承诺但履行完毕盈利补偿,在未来三年内分批解禁。

    此次收购增厚业绩明显,2014 年业绩高增长几已锁定。考虑到公司此次收购采取换股和增发的方式,经过我们的测算(以我们此前的盈利预测为基准测算),2014-2015 年摊薄后 EPS 分别增厚 0.10 和 0.14元,业绩增厚明显。此次收购,我们认为对公司有双重意义:1)丰富了制药装备的产品线,在中药制药装备细分领域占据了领先的地位,2014 年制药装备板块将扭转此前的下滑预期,维持增长的势头;2)市场对公司 2014年的增长有所担忧,认为在新版 GMP 周期的波动下,公司明年的业绩增长确定性不强,考虑到此次收购的并表(主要在 2014 年开始并表),我们预计 2014 年公司的业绩增速有望超过 40%,延续今年的高增长势头,有利于解除市场对明年业绩增速的担忧。

    内生增长与外延式并购双轮驱动,未来有望继续带来惊喜。在此前的报告《从黑马到白马,持续高增长》中,我们明确提出:2013 年之后,公司增长的驱动力来自于内生增长与外延并购双轮驱动,如果说 2013年之前新华医疗的增长主要来自于内生,则 2013 年之后外延并购对公司业绩增长也贡献良多:2012 年公司收购长春博讯生物,2013 年收购远跃药机,持续的大规模并购是公司业绩能维持高增长并且超预期的重要原因。就 2013 年而言,公司医疗器械和制药装备均增长确定,而且长春博讯并表将明显增厚业绩,2013年取得 45-50%的高增长已成定局;展望 2014年,内生增长加上远跃药机的并表,我们预计公司业绩增长 40%以上也问题不大;长期来看,公司多项业务的核心品种均有望超过 10亿元的销售规模,具备较大的成长潜力,公司丰富的产品线在医疗器械广阔的市场空间内仍然大有可为。新华医疗的发展战略是以三个"坚定不移"为核心,不断丰富自己的产品线,扩大市场份额。三个"坚定不移"是:坚定不移地走健康产业之路,坚定不移地走自主创新之路,坚定不移地走收购兼并之路。我们认为,公司将来仍会延续并购的战略,主要的并购方向可能是医疗器械(如骨科器械、体外诊断试剂等)和医疗服务领域,通过“高 PE融资,低 PE并购”的模式,有望继续给市场带来惊喜。

    盈利预测。我们认为,公司作为医疗器械和制药装备的细分龙头企业,产品线非常丰富,各项业务均具备广阔的成长空间,而且管理层激励到位,进取心强,公司经营向上的趋势延续。我们维持此前的盈利预测,不考虑此次换股和增发摊薄,预估公司 2013-2015 年 EPS 为 1.29、1.91 和 2.50 元;考虑换股和增发摊薄,预估公司 2013-2015 年 EPS 为 1.29、1.80 和 2.36 元。在处方药受到药品招标、行政降价、医保控费以及反商业贿赂等负面政策压制的大背景下, 医疗器械行业受政策影响较小,是良好的避风港,而且公司未来 2-3年高增长确定,外延并购可能继续超预期,是我们在医疗器械行业中首选配置标的,维持“增持”评级,建议积极配置。

    股价表现催化剂:各季度业绩增速达到甚至超预期;成功实现规模较大的并购。

    风险提示。快速扩张期进入多个领域为管理上带来一定的挑战。