业绩回顾

    　　1Q23 业绩基本符合我们预期

    　　公司公布1Q23 业绩：营收同比+6.8%至19 亿元；归母净利润同比-39.5%至0.9 亿元；扣非归母净利润同比-41.2%至0.8 亿元。业绩符合我们预期。

    　　玻璃价格持续低迷，建筑玻璃板块继续承压。价格方面，1Q23 浮法玻璃统计局含税均价同比-22%/环比+4%至1734 元/吨。由于一季度有节假日影响、下游开工率处于逐渐提升中，销量整体承压。纯碱一季度价格依然坚挺。根据公司公告，其现有纯碱产能135 万吨；行业1Q23 重碱均价环比+3.6%至2793 元，一方面大规模新增产能未落地；同时1Q23 浮法新建+复产日熔量达7350t/d；冷修日熔量达4650t/d，即浮法净新增2700t/d；此外光伏玻璃新增日熔量8700t/d，均为纯碱提供增量需求。公司光伏玻璃良品率略改善，带动盈利边际好转。公司光伏玻璃基地在国内集中于宁夏；此外在海外为First Solar 提供背板玻璃。我们认为公司产品良品率略改善，成本管控能力增加将带来盈利边际好转。TCO 玻璃方面，我们预计短期以钙钛矿订单为主。

    　　毛利率同比/环比仅小幅下滑，经营性现金流量净额恢复。公司1Q23 毛利率同比-2.8ppt/环比-2.6ppt 至13.4%。我们认为，由于玻璃价格改善幅度有限、叠加成本维持高位，但公司综合毛利率仅小幅下降，或得益于纯碱、新能源玻璃盈利改善。此外公司1Q23 经营活动现金流量净额同比+8.8%至4 亿元，收现比同比+6.3ppt 至80.3%；资本性支出3.7 亿元，公司现金压力尚可。

    　　发展趋势

    　　竣工需求或将温和修复，浮法价格仍有反弹空间。结合中金地产组判断，今年竣工面积同比增速有望超10%，实现温和复苏。我们认为近几周厂库去化部分证明下游需求修复，更强的改善节奏或随下半年旺季到来；供给端连续亏损企业或待价格反弹至成本线以上复产，浮法玻璃价格有望迎来阶段上涨。

    　　短期TCO 玻璃盈利贡献有限，但公司产品品控佳，未来可期。我们认为随着国内钙钛矿建设进度推进，公司TCO 玻璃订单量将逐渐增加。此外其与海外First Solar 合作仍在商谈中，若合作落地有望为公司订单带来较大增量；年内我们看好钙钛矿企业GW 级进展对公司业绩和估值催化。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到同行部分超白玻、色玻产能增加，技术玻璃供给或面临边际承压，我们下调公司技术玻璃价格，下调23e/24e EPS 16%/10%至0.49/0.72 元，当前股价对应23e/24e 17x/12x P/E。但考虑到后续浮法玻璃需求有望修复、叠加钙钛矿主题催化，我们维持跑赢行业评级，维持公司目标价10.7 元，对应23e/24e 22x/15x P/E，隐含29%上行空间。

    　　风险

    　　竣工修复、冷修不及预期、TCO玻璃订单不及预期、环保治理不及预期。