公司披露2022 年年报：全年实现营收74.59 亿元，同比+7.76%，归母净利3.56亿元，同比-72.78%，扣非净利3.76 亿元，同比-68.73%。其中，22Q4 实现营收17.75亿元，同比-3.02%，归母净利-0.59 亿元，21Q4 为0.6 亿元，扣非净利-0.33 亿元，21Q4为0.79 亿元。全年毛利率16.66%，同比-17.65pct，净利率4.63%，同比-14.66pct，其中，22Q4 毛利率15.98%，同比-12.3pct、环比+3.18pct。

    玻璃板块：盈利底部筑底回升，重视竣工链需求复苏（1）量方面，报告期内公司技术玻璃收入18.22 亿元（未考虑玻璃、纯碱分部间抵销13.32亿元收入，故抵销后收入低于报表口径，后同），建筑玻璃收入13.1 亿元，镀膜类、深加工及节能玻璃收入5.25 亿元。技术玻璃销量1423 万重箱，同比+101 万重箱，建筑玻璃销量1463 万重箱，同比-576 万重箱，深加工玻璃销量1036 万平，同比+594 万平。

    （2）价格方面，技术玻璃单价128 元/重箱（因抵销后收入低于报表口径，实际单价更低），同比-23.7 元/重箱，建筑玻璃单价89.5 元/重箱，同比-22.3 元/重箱，深加工玻璃单价50.6 元/平，同比-27.6 元/平。

    （3）成本及盈利能力方面，成本压力整体处于历史高位，浮法原片盈利持续承压，2022年公司玻璃板块分部抵销前净利润为0.98 亿元，2021 年为10.9 亿元。

    玻璃连续5 周去库，根据卓创资讯数据，截至2023 年4 月6 日，重点监测省份生产企业库存5346 万重箱，较5 周前下降1756 万重箱，下降幅度达24.7%。连续去库预计主因下游刚需回暖+补库需求，同时前期冷修产线复产比例较低。随着保交楼的持续推进，以及三支箭的逐步落地，房企与承建方的资金逐步充裕，竣工需求徐徐启动。当前原片厂库存连续5 周去库，深加工厂采取谨慎低库存策略，后期或将成为玻璃供需关系错配、价格反弹力度的关键点。此外，继续关注冷修复产的进展，当前的温和价格有利于玻璃供给端继续“轻装上阵”。价格有所回暖情况下，我们预计23Q1 玻璃头部公司单箱净利环比去年末有所提升。

    2022 年纯碱高景气，光伏玻璃宁夏产能成品率稳定提升纯碱板块：报告期内公司收入41.55 亿元，同比+33.6%，销量135.66 万吨，同比+3.75万吨。纯碱价格全年维持高景气，盈利能力处于高位，2022 年公司纯碱板块分部抵销前净利润为4.38 亿元，2021 年为2.83 亿元。

    光伏玻璃板块：报告期内公司收入6.66 亿元，销量3408 万重箱。宁夏金晶一窑三线600T/D 光伏玻璃压延线为国内光伏组件龙头提供上游支持，22Q1 该线产品已通过下游客户检测，进入供货阶段，原片成品率稳定在82%-85%。

    前瞻性、差异化布局TCO 玻璃，先发优势突出TCO 玻璃是光伏薄膜电池组件及钙钛矿电池组件的主要配件，光伏玻璃仅占晶硅电池组件7%的成本，而在钙钛矿电池组件中TCO 玻璃成本占比达到32%。①钙钛矿：头部企业包括纤纳、协鑫、极电、宁德，2022 年10 月9 日，公司与纤纳光电签订《战略合作协议》，纤纳光电未来若每增加1GW钙钛矿电池产能规划，公司需配套不低于500 万平/年TCO 玻璃产能。我们预计2023 年钙钛矿核心看点为期待GW 级产线落地进展+龙头企业（如宁德）入局。②薄膜电池：关注与国际知名薄膜光伏组件生产商供货进展，其中背板线于22Q1 实现产品成功下线。除金晶外，目前TCO 玻璃生产商主要为外资，如日本板硝子等，公司较国内企业具备先发优势。

    投资建议：我们看好①TCO 玻璃差异化布局，先发优势突出，战略合作纤纳光电，②浮法玻璃量、盈利能力修复，③光伏玻璃贴近市场布局，保证产能利用率、发挥成本优势，④纯碱整体盈利稳定。我们预计2023-2025 年归母净利润为7.68、10.16、14.05 亿元，现价对应动态PE 分别为16x、12x、9x，维持“推荐”评级。

    风险提示：TCO 玻璃下游需求拓展不及预期；竣工需求恢复不及预期；原材料、燃料价格波动；光伏玻璃投产不及预期。