3Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩：营收990.4 亿元，同比+16.07%，归母净利润86.7亿元，同比-30.17%。其中3Q23 营收336.1 亿元，同比+15.68%，归母净利润22.0 亿元，同比-14.55%。公司3Q23 业绩符合我们预期。

    　　1）需求整体疲弱，销量同比或有所下行。根据数字水泥网，3Q23 全国/华东水泥平均出货率为57%/67%，同比-7ppt/-6ppt，我们估计公司3Q23 水泥熟料销量同比或有所下行。2）行业价格水平大幅下行，或明显压制吨盈利表现。根据数字水泥网，3Q23 全国/华东高标水泥均价同比-14%/-16%，环比-12%/-15%，我们估计公司3Q23 吨均价降幅或明显大于吨成本降幅，吨盈利或受到较大幅度压制。3）单季度骨料业绩贡献或明显提升。考虑到公司水泥吨盈利降幅或较超预期，而3Q23 营收同比仍增长超过15%，且利润端整体具备较强韧性，我们估计公司3Q23 骨料业务或产销放量，贡献可观营收及利润。4）费用率略有上升，主要系财务费用上升。3Q23 公司销售/管理/财务费用率同比基本持平/+0.3ppt/+1.2ppt。5）现金流表现稳健，在手净现金充沛。1-3Q23 公司经营性净现金流约97.0 亿元，同比+1.13%，在盈利下滑的背景下保持较为稳健。截至3Q23 末，我们计算公司在手净现金约433 亿元，现金储备较为充沛。

    　　发展趋势

    　　核心区域价格回升，骨料业务贡献有望持续提升。根据数字水泥网，截至10 月27 日，华东、华南、西南水泥价格均有若干轮次的提涨，我们预期公司核心经营区域销售价格有望底部回升，在煤价回升的背景下有望对4Q23吨盈利形成支撑。另一方面，我们判断公司3Q23 骨料业务贡献边际提升，我们预期随着公司骨料业务产销放量，盈利贡献有望继续提升。

    　　成本与布局优势凸显，龙头彰显深厚壁垒与安全边际。我们判断在3Q23行业价格大幅下行的背景下，公司或仍保持行业领先的吨盈利水平，在逆风期继续彰显成本与布局优势。当前公司A 股交易于约0.7x 2023E P/B，亦隐含2023E 股息率超4%，我们认为公司盈利及估值安全边际均较深厚。

    　　盈利预测与估值

    　　由于下调吨盈利假设，我们下调2023/24E 归母净利润9.1%/15.6%至108亿/112 亿元。当前公司A 股股价对应2023/24E 12.0x/11.6x P/E，H 股股价对应2023/24E 8.5x/7.9x P/E。考虑到行业景气有望逐步复苏，我们维持A/H 股跑赢行业评级，仅下调A 股目标价6%至33.1 元，对应2023/24E16.2x/15.6x P/E，隐含35%的上行空间；下调H 股目标价10%至27.0 港元，对应2023/24E 11.9x/11.0x P/E，隐含40%的上行空间。

    　　风险

    　　需求恢复不及预期，价格提涨不及预期。