多因素致Q3 业绩降幅扩大。2022 年1-9 月，公司实现营收853.28 亿，同比-29.9%，归母净利润124.19 亿，同比-44.5%，EPS 为2.34 元/股。

    　　其中Q3 单季度营收290.52 亿，同比-29.6%/环比-5.7%，归母净利润25.79 亿，同比-65.3%/环比-47.5%，Q3 业绩降幅有所扩大主要原因包括：①三季度后，煤炭价格继续上行，水泥价格中枢下降；②Q3 管理费用、研发投入增加；③公允价值、投资净收益减少。

    　　Q3 价格成本压力齐增，在手现金仍然充裕。2022 年1-9 月实现毛利率25.4%，同比-2.16pct，其中Q3 单季度毛利率19.3%，同比-7.66pct/环比-6.75pct，为历史同期最低，主因Q3 全国高标水泥均价分别同比-7.12%/环比-12.59%，煤炭均价分别同比+34.19%/环比+5.12%，公司盈利空间受价格和成本双重挤压。1-9 月期间费用率实现7.19%，同比+0.81pct，其中Q3 单季度费用率为9.10%，分别同比+4.11pct/环比-0.15pct。1-9 月公司经营活动现金流净额为95.93 亿元，同比-55.3%，主因销售收入下降所致。三季度末货币资金和交易性金融资产合计750.39 亿，同比下降16.5%，主因结构性存款、理财到期收回，整体在手现金仍然充裕，为未来产业拓展提供有力资金支持。三季度末，资产负债率18.84%，较去年末小幅提高2.06pct，仍然保持健康状态。

    　　扎实推进项目投资，坚持产业绿色升级。今年以来，公司围绕大水泥主业投资建设，稳妥推进新能源项目发展，稳步推进国际化发展战略，前三季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金219.61 亿，同比+140.8%。

    　　为加强资源整合及产业融合，公司Q3 在二级市场增持海螺环保股份，通过直接和间接合计持股约20.00%，为其单一最大股东，未来将传统水泥窑与废弃物处置相结合，加强绿色转型，打造产业增长极和利润增长点。

    　　风险提示：业务拓展不及预期；成本上涨超预期；需求不及预期。

    　　投资建议：行业运行有望边际改善，维持“买入”评级。

    　　三季度以来“稳增长”政策继续加码，基建资金支持力度加强，促进前期储备项目落地，水泥需求缓慢复苏，9 月单月水泥产量已同比转正，四季度行业运行有望继续得到一定改善提振。作为水泥行业龙头，公司经营管理优势显著，在未来行业运行改善过程中有望率先走出低谷，短期业绩承压不改中长期产业链拓展和产业升级的成长趋势。考虑到前期价格、成本因素影响，下调2022-24 年EPS 至3.1/3.8/4.1 元/股（调整前为4.7/5.4/5.7 元/股），对应PE 为8.1/6.6/6.2x，维持“买入”评级。