成本上涨，需求下行，业绩承压。2022 年上半年，公司实现营收562.76亿元，同比-30.1%，归母净利润98.40 亿元，同比-34.3%。其中公司Q2单季度实现营收308.14 亿元，同比-33.1%，归母净利润49.15 亿元，同比-46.3%。贸易业务规模显著下降致收入端进一步承压，利润端因华东区域疫情、需求下降、能源价格上涨等多因素影响而同比下降。

    水泥业务盈利承压，在手现金水平仍较充裕。上半年公司水泥熟料自产品销量1.28 亿吨，同比-16.8%，贸易业务销量219 万吨，同比-95.98%。自产品吨收入/吨成本/吨毛利分别为348/231/117 元/吨，分别同比+19.9/+42.4/-22.5 元/吨，成本上升主因原煤价格上涨。混凝土业务收入大幅增长485.62%至8.02 亿，毛利率+2.27pct 至22.35%；骨料业务收入7.78 亿，同比+19.74%，毛利率55.77%，同比-8.85pct。上半年期间费用率实现7.29%，同比+2.33pct，主要由于用于节能降耗方面技术研发项目费用投入增加所致。公司本期经营活动现金流净额为44.68 亿元，同比下降63.7%，主要是由于销售收入下降所致。报告期末，公司货币资金和交易性金融资产合计750.55 亿，同比小幅减少8.5%，现金水平仍保持充裕；资产负债率实现17.96%，较上年末上升1.17pct，主因公司经营发展需求，银行长短期借款增加。

    积极开展项目建设和并购，稳妥推进新能源项目。上半年公司资本性支出约142.28 亿元，同比增长137.45%，主要用于国内水泥、商混项目并购、海外水泥项目建设、矿权购置、光伏电站等方面。上半年新增熟料产能240 万吨至2.72 亿吨，新增水泥产能325 万吨至3.87 亿吨，新增骨料产能870 万吨至7,450 万吨，新增商品混凝土产能300 万立方米至1,770 万立方米，新增光伏发电装机容量37MW 至237MW。此外，公司上半年拟控股收购海螺环保，布局水泥主业相关新兴产业，促进资源整合，打造新的产业增长极。

    风险提示：需求不及预期；成本上涨超预期；疫情反复。

    投资建议：低估值优质水泥龙头，维持“买入”评级。

    在“稳中求进”工作基调下，基建投资有望发挥重要作用，随着下半年赶工进度推进，水泥需求有望获得一定支撑。公司是全国优质水泥龙头，未来除继续聚焦做强做优做大水泥主业外，还将积极探索转型升级，稳妥推进新能源项目发展，为长期发展奠定良好基础。考虑到上半年不利因素影响，下调2022-24 年EPS 至4.7/5.4/5.7 元/股（调整前为6.5/6.7/6.9 元/股），对应PE 为6.8/6.0/5.6x，目前估值低廉，安全边际良好，维持“买入”评级。