核心观点：

    　　公司发布2022 年一季报，Q1 公司实现收入254.62 亿元，同比-26.07%；归母净利润49.25 亿元，同比-15.21%。

    　　需求下行和3 月疫情影响公司销量表现，吨毛利同比持平保障公司盈利稳定性。公司Q1 收入同比下滑26%，预计公司水泥和熟料自产自销的收入仅个位数下滑，贸易业务收缩较多；一季度行业需求较差叠加公司核心区域长三角市场受疫情影响，公司通过压减毛利率极低的水泥贸易业务，让出市场空间给毛利率高的自产水泥，预计Q1 水泥和熟料自产自销量同比下滑16%，公司整体毛利率和净利率同比均有提升；自产自销口径下，Q1 公司吨收入和吨成本均上涨40~50 元/吨，吨毛利同比持平，Q1 在需求下行和煤价大幅上涨的背景下，公司吨毛利仍未下滑，表现显著好于同行，背后得益于公司更高超的市场控制力和协同力、优秀的成本管控能力和优越的区位布局。

    　　今年景气度有望前低后高，盈利有望保持稳健。2022 年在稳增长基调下，财政发力基建回升，地产需求有望底部向上，水泥行业景气度有望前低后高。据数字水泥网，截至2022/4/22，全国水泥均价510 元/吨，同比上涨49 元/吨；水泥煤炭价格差357 元/吨，同比持平。目前国内水泥需求表现仍然疲软，但水泥价格仍保持在较高位置，供给端也决定水泥价格不会出现系统性的风险，给公司全年业绩带来保障。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年EPS 分别为6.59/6.93/7.14 元/股，最新收盘价对应PE 分别为6.1/5.8/5.6 倍，PB为1.03/0.93/0.85 倍。参考可比公司估值，我们维持公司A 股合理价值56.13 元/股、H 股合理价值60.05 港元/股的判断，按照A 股合理价值对应公司2022 年1.4 倍PB，维持A、H 股“买入”评级。

    　　风险提示。需求大幅下滑，错峰生产不及预期等。