公司公布2022Q1 一季报。2022Q1，公司收入254.6 亿元，同比-26.1%，归母净利润49.25 亿元，同比-15.2%。

    Q1 需求承压，成本高位。公司业绩基本符合我们预期。2022Q1，由于地产需求下滑，且3 月下半月疫情管控升级影响施工，水泥需求较为低迷，价格从2021Q4 的高点下滑，3 月后的施工季也呈现“旺季不旺”态势，价格上涨乏力。测算公司Q1 自产自销水泥销量下降10-15%左右，价格环比2021Q4 下滑100 元/吨左右，由于煤价总体仍然维持高位，公司吨成本环比2021Q4 降幅有限，吨毛利水平总体与2021Q1 相仿。

    水泥贸易业务量下降，吨三费有所提升。根据测算，公司2022Q1 水泥贸易业务量同比下降幅度较大，因此表观收入下降幅度较大。由于3 月下半月华东地区出货受阻，公司规模效应受到一定影响，吨三费同比略有提升，使得公司利润的降幅略大于销量降幅。

    供给侧约束较为成熟，关注2022H2 行业反弹机会。我们注意到2022 年多数地区同比收紧错峰生产政策，停窑天数有显著增加对冲需求下滑。此外我们预计在疫情管控结束后，基建稳增长力度将进一步升级，地产调控也有望逐渐放松，2022H2 起需求或逐渐恢复，而公司2021 年报公布的销量指引也一定程度上反映了对于需求恢复的信心。我们仍然认为，水泥行业的对抗煤炭成本上涨以及需求波动的机制较为成熟，一季度的业绩体现出行业领先者的经营韧性，我们认为2022H1 行业错峰生产执行良好将为H2 打下良好基础，届时水泥行业或展现价格弹性。

    投资建议

    维持盈利预测不变。预计2022-2024 年，公司收入1692.6/1719.1/1741.7 亿元，EPS6.30/6.54/6.75 元，对应4 月28 日40.1 元收盘价6.37/6.13/5.94x PE。考虑到H2 基建稳增长力度可能增强，小幅提升估值至7.5x2022E PE，对应提升目标价至47.25 元（原：44.10 元），维持“买入”评级。

    风险提示

    需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。