公司发布2021 年报，公司全年实现营收1679.5 亿元，同比下降4.7%；归母净利润332.7 亿元，同比下降5.4%；EPS6.28 元/股；全年经营性现金净流量339.0 亿元，同比下降2.65%。四季度，公司营收462.4 亿元，同降11.5%；归母净利润108.8 亿元，同增4.5%，四季度经营现金净流量124.5 亿元，同增10.3%。公司营收与利润小幅下滑，Q4 现金净流量表现较好。

    　　支撑评级的要点

    　　水泥销售量减价增：2021 年公司水泥熟料自产品销量为3.04 亿吨，同比下降6.5%。我们测算公司全年水泥自产品销售均价367.3 元/吨，同增11.7%，价格上升显著。价格抬升下，2021 年全年公司综合毛利率29.6%，同比上升0.47pct，其中自产水泥毛利率44.3%，熟料毛利率37.1%。

    　　成本端转嫁情况较好，吨毛利稳中微增：我们测算公司自产水泥及熟料吨成本205.7 元/吨，同涨35 元；吨毛利161.6 元，同比稳中微升。从年报数据来看，公司面对2021 年能耗双控环境下飞涨的煤炭价格的应对相对较好，公司的单吨煤炭成本涨幅约30 元/吨，低于煤价的波动幅度。

    　　现金流稳健充足，分红率较高，公司长期价值仍然值得期待： 公司全年经营现金净流量339.0 亿元，同比略有下降。2021 年公司每股现金分红2.38 元人民币，合计派发红利126.1 亿元，占2021 年归母净利37.9%，股息率5.91%。公司仍保持了稳健充沛的现金流、高股息高分红，仍然是价值股、龙头股。公司正逐步加快对外投资，扩张产业链，积极布局新能源新材料。目前公司估值较低，短中长期均值得期待。

    　　估值

    　　考虑目前水泥高成本高价格，我们预计2022-2024 年公司收入为1834.9、1915.7、2021.7 亿元；归母净利分别为358.1、364.6、371.0 亿元；EPS 分别为6.76、6.88、7.00 元。维持公司买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　基建与地产施工不及预期，疫情及雨热天气扰动，成本端压力增大。