投资要点

    　 2021年 公司实现营业总收入1679.53 亿元，同比-4.73%。分产品来看，公司的42.5及以上标号水泥、32.5 级水泥、熟料、骨料及石子、商品混凝土和贸易业务分别实现营业收入847.9 亿元、138.41 亿元、109.79 亿元、18.2 亿元、2.23 亿元，365.71 亿元，分别同比变动+2.79%、1.47%、15.28%、+77.5%、+6.03%，-10.95%。

    　　吨指标分析：2021 年公司水泥及熟料吨均价361 元，同比明显上升36 元；吨成本203元，同比增长33 元；吨毛利157 元，同比上升3 元。吨期间费用28 元（同比+6.8 元），其中，吨销售费用11.2 元（同比+0.4 元），吨管理费用16.7 元（同比+3.8 元），吨财务费用-4.3 元（同比+0.28 元），吨研发费用4.3 元（同比+2.3 元）。（扣非后归母口径）吨净利103.2 元，同比上升1.2 元，（净利润口径）吨净利112.4 元，同比上升0.6 元。

    　　2021 年公司实现综合毛利率29.6%，较去年+0.8pct，主因其他业务毛利率同比提升1.7pct。分产品来看，公司的42.5 及以上标号水泥、32.5 级水泥、熟料、骨料及石子、商品混凝土和贸易业务毛利率分别为43.98%、46.27%、37.07%、65.69%、19.14%，0.21%，分别同比变动-3.17pct、-1.64pct、-5.33pct、-2.64pct、-3pct、-0.03pct。

    　　2021 年公司实现净利率20.3%，较去年下降0.3pct；期间费用率为5.06%，同期比较+1.16pct。销售费用率为2.03%，同比上升0.04pct，销售费用同比-2.83%；管理费用率为3.03%，同比上升0.63pct，管理费用同比+20.53%；研发费用率为0.78%，同比上升0.42pct，研发费用同比+103.52%，主要系节能环保、绿色低碳等技术开发投入同比增加所致；财务费用率为-0.78%，同比下降0.07pct，财务费用同比-12.27%。

    　　2021 年资产减值损失+信用损失为-0.24 亿元，较去年同期下降592.49%。

    　　2021 年公司经营性现金流净额为339.01 亿元，同比-2.65%；每股经营性现金流净额为6.4 元，较去年减少0.17 元/股。1）现金流方面，经营活动产生的现金流量净额339.01 亿元，同比-2.65%；投资活动产生的现金流量净额-216.67 亿元，同比+19.01%；筹资活动产生的现金流量净额-116.04 亿元，同比+12.14%。

    　　盈利预测及评级：我们调整公司2022-2024 年的预测归母净利润分别为336.51、352.00元、365.97 亿元，3 月25 日收盘价对应的PE 分别为5.8 倍、5.6 倍、5.3 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：房地产基建市场需求下行、产业链整合不及预期、国际宏观经济波动、煤炭原材料价格大幅波动、疫情反复，交通管制下水泥出厂受阻