事项：

    　　公司公布2021 年年报，全年实现营收1679.5 亿元，较2020 年调整后收入（因收购合并海螺新能源）下滑4.7%，归母净利润332.7 亿元，较2020 年调整后利润下滑5.4%；公司拟每股派发现金红利2.38 元（含税）。

    　　平安观点：

    　　水泥熟料销量小幅下滑，业绩整体稳健。期内公司收入、利润分别下滑4.7%、5.4%，主要因：1）受下游需求不振叠加限电限产影响，期内水泥熟料净销量同比降9.76%至4.09 亿吨，其中自产品销量同比降6.5%至3.04 亿吨，贸易业务销量同比降18.0%至1.05 亿吨，尽管自产品销售受益水泥熟料涨价、营收同比增4.5%，但贸易收入同比降11.0%、拖累整体营收；2）受原煤价格大幅上涨影响，水泥熟料综合成本同比上升17.78%至203.34 元/吨，自产品销售业务毛利率同比下滑3.1pct；3）期间费用增加，其中管理费用同比增20.5%，主要因公司为员工缴纳社保支出相较于2020 年疫情期间增加，研发费用同比上升103.5%，主要因绿色低碳等技术开发投入增加。

    　　水泥熟料基本盘稳步发展，产能继续扩张。期内公司湖南云峰水泥熟料项目建成投产，成功并购广东鸿丰、贵州新双龙、云南腾越等水泥项目，通过新建和并购新增熟料产能720 万吨，水泥产能1425 万吨；期末熟料产能高达2.69 亿吨，水泥产能3.84 亿吨。2022 年公司计划资本性支出235亿元，以自有资金为主，将主要用于项目建设、节能环保技改、并购项目及股权投资支出，预计（不含并购）全年新增熟料产能460 万吨、水泥产能140 万吨；全年水泥和熟料净销量（不含贸易量）为3.25 亿吨，同比增6.9%。

    　　上游产业链延伸效果显现，新能源业务加速推进。期内江西弋阳骨料项目建成投产，通过公开竞拍取得多个骨料项目矿权；成功并购安徽观腾集团、英德通德混凝土、圣德混凝土等商混项目；完成海螺新能源股权收购，新增19 个光伏电站、3 个储能电站。全年新增骨料产能750 万吨，商品混凝土产能1050 万立方米；期末骨料产能6580 万吨，商品混凝土产能1470万立方米，光伏发电装机容量200MW。2022 年计划新增骨料产能4400 万吨、商品混凝土产能1020 万立方米，光伏发电装机容量达到1GW。

    　　投资建议：期内公司收购海螺新能源，考虑后者收入业绩占比小，我们维持此前盈利预测，预计2022-2023 年EPS 分别为6.75 元、6.91 元，新增2024 年EPS 预测为7.12 元，当前股价对应PE 分别为5.5 倍、5.3 倍、5.2 倍，从行业层面看，中央稳增长诉求下，后续地产基本面筑底、基建有望发力，带动水泥需求边际改善，叠加供给收缩、成本维持高位，促使水泥价格保持韧性，全年看价格中枢存在高于2021 年可能，中长期看“双碳”目标下，水泥产能供给趋于收缩，带动行业供需格局保持紧平衡，盈利水平有望保持良好。从公司层面看，海螺作为水泥行业领军者，重点布局华东、华南地区，区域布局得天独厚，市场需求更具韧性，同时成本管控、运营效率长期保持行业领先水平，分红比例、股息率亦具备一定吸引力。我们看好公司后续表现，维持公司“推荐”评级。

    　　风险提示：1）基建、房地产投资低于预期，影响水泥行业需求：地产基本面承压背景下，若后续政策支持力度过小或出台时间过于滞后，将影响地产投资、开工修复水平与速度，既而影响水泥需求规模与价格表现；基建投资同理，若未能及时发挥稳经济作用，亦可能导致水泥等建材需求释放不及预期。2）原材料、燃料价格继续上涨，利润率进一步承压风险：当前煤炭价格维持高位，电力成本亦有所上升，水泥生产成本端压力较大，若后续煤炭、电力价格继续上涨，将导致公司利润率进一步承压。3）骨料、新能源等业务发展不及预期：公司近年积极拓展骨料石子、混凝土、新能源等业务，以促进与主业协同发展并打开未来成长空间，但业务模式与水泥熟料存在差异，存在相关业务发展不及预期的风险。