公司21 年归母净利润332.7 亿元，同比下降5.38%公司发布21 年年报，全年实现收入/归母净利润1679.5/332.7 亿元，同比下降4.73%/5.38%，实现扣非归母净利润313.8 亿元，同比下滑5.41%。其中Q4 单季度实现收入462.4 亿元，同比下降11.5%，归母净利润108.8 亿元，同比增长4.42%。21 年公司水泥熟料业务收入实现小幅增长，吨均价进一步提升，骨料收入大幅提升，且在煤炭价格大幅上涨背景下，整体净利率仍维持平稳，龙头优势凸显。

    　　水泥熟料收入稳中有增，骨料大幅增长

    　　公司21 年自产水泥熟料收入1116.5 亿元，同比增长4.5%，主要受价格增长驱动，21 年自产自销水泥3.04 亿吨，同比下降6.53%，吨均价同比上涨38.4 元达367.3 元/吨，受煤炭价格上涨影响，吨成本同比上涨31.7 元达206.1 元/吨，最终实现吨毛利161.2 元，同比上涨6.7 元/吨。21 年公司骨料销售收入达18.20 亿元，同比大幅上涨77.5%，毛利率65.7%，仍然维持高水平，我们预计未来骨料业务有望继续保持较快增长。21 年公司资本性支出160.2 亿元，新增熟料/水泥/骨料产能720/1425/750 万吨，混凝土产能1050 万立方米，21 年底具有熟料/水泥产能2.69/3.84 亿吨，骨料6580万吨，混凝土1470 万立方米，22 年公司计划资本性支出235 亿元，同比+47%，预计22 年新增熟料/水泥/骨料产能460/140/4400 万吨、商混1020万立方米，产能持续扩张。

    　　21 年归母净利率保持稳定，现金流保持充沛

    　　21 年公司整体期间费用率5.1%，同比+1.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.04/0.63/0.42/0.07pct，管理费用率提高主要系公司为员工缴纳的社会保险费用支出相较于去年疫情期间同比增加所致，研发费用率提高主要由于节能环保、绿色低碳等技术开发投入同比增加所致，最终实现归母净利率19.8%，同比下降0.14pct，盈利能力基本稳定。期末资产负债率16.8%，同比基本持平。公司21 年实现经营性现金流净流入339 亿元，年末在手货币资金695 亿元，现金流依旧充沛。

    　　产业扩张加快，股息率保持较高水平

    　　公司22 年继续加大资本支出，在加快延伸上下游产业链的同时，大力推进新能源产业发展，21 年公司光伏发电装机容量达200MW，预计22 年光伏发电装机容量达1GW，打造新的产业增长极。公司预计21 年分红126.1亿元，分红率37.91%，每股股息2.38 元，对应股息率6.5%。考虑到行业需求下滑，下调22-23 年净利润预测至351/365 亿元（前值402/423 亿元），新增24 年预测374 亿元，参考可比公司，认可给予公司22 年7 倍PE，目标价46.41 元（前值：48.86 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。