销量提升促进收入增长，Q2 业绩小幅承压

    　　2021 H1 公司营收804.33 亿元，同比+8.7%，归母净利润149.51 亿元，同比-7.0%，EPS 为2.82 元/股，基本符合预期，公司Q2 单季度实现营收459.92 亿元，同比-9.5%，归母净利润91.43 亿元，同比-18.0%。上半年业绩小幅下降主因煤炭价格上涨及期间费用增加，其中Q2 受降雨等因素影响，下游需求走弱，单季度业绩表现相对偏弱。

    　　成本费用提升影响盈利水平，资债结构保持优化上半年公司水泥及熟料销量2.08 亿吨，同比+11.2%，其中自产品销量1.54 亿吨，同比+9.43%，贸易业务销量0.54 亿吨，同比+17.76%。

    　　我们测算公司水泥熟料自产品吨收入/ 吨成本/ 吨毛利分别为328/189/139 元/吨，分别同比-1.9/+14.9/-16.9 元/吨。费用管控方面，销售费用率与去年持平，管理、财务费用率分别上涨0.48 和0.49pct至2.88%和-0.68%，主要由于社保费用缴纳较去年疫情期间增加，以及汇兑损失增加。上半年账面净现金达475.52 亿元（-1.99%），仍保持极佳的现金状态，资债结构持续优化，报告期末资产负债率较去年末下降1.8pct 至14.6%的历史低位，现金流量净额为122.97 亿元，同比下降15.6%，主要系购买商品支付的现金流同比增加所致。

    　　主业项目持续推进，积极延伸产业链布局

    　　上半年公司各类项目积极推进，资本性支出共59.9 亿（+52.5%），研发费用2.73 亿（+238%），新增熟料产能180 万吨，水泥产能270 万吨；成功签约铜陵、池州等骨料项目；海外在建项目有序推进。上半年骨料和混凝土业务分别实现收入6.5 亿（+36.3%）和1.37 亿（+75.6%），未来公司还将积极推进两大业务，打造新的产业增长极。

    　　估值低廉，维持“买入”评级

    　　近期，华东地区已开启第三轮价格上调，随着下半年财政发力，下游需求有望修复，公司下半年业绩有望获得支撑。公司是全国水泥龙头企业，近年来保持推进国际化发展战略，持续加大环保投入，加快产业转型升级，具备长期投资价值，预计21-23 年EPS 分别为6.5/6.9/7.2元/股，对应PE 为6.0/5.7/5.5x，估值低廉，维持“买入”评级。

    　　风险提示：供给增加超预期；项目落地不及预期；成本上涨超预期。