公司披露 2021 年一季报，报告期内实现营收 344.4 亿元，同比提高 48.4%，比 19 年 Q1 增长 13%；实现归母净利 58.1 亿元，同比增长 18.2%，比 19 年 Q1 下滑 4%；扣非后归母净利 54.6 亿元，同比增长19.2%，比 19 年 Q1 下滑 8%。业绩表现符合预期。

    　　销量同比增幅大，价格继续承压。销量方面，同比高幅增长主因去年疫情影响低基数，同时受本地过年、提前开工影响，销量同样超过 19 年同期。从全国产量来看，1-3 月国内累计水泥产量 4.39 亿吨，同比+47.3%，比 19 年同期+12.13%；3 月单月 1.97 亿吨，同比高幅+33.1%，比 19 年 3 月+9.63%。价格方面，一季度杭州、武汉、广州、兰州高标水泥均价分别为 547、493、543、445 元/吨，同比-22、-39、-48、+50 元/吨。（数字水泥）

    　　一季度公司销售毛利率 26.85%，同比下降 8.1 个百分点，预计与价格同比下降及今年贸易量恢复正常有关。财务费用同比下降 201.5%，主因存款利息收入同比增加、汇兑损失同比减少。管理费用同比增长 27.4%，管理费用率 3.52%，同比减少 0.58 个百分点。销售费用同比增长 20.6%，销售费用率 2.72%，同比减少 0.63 百分点。研发费用同比大幅增长 765.13%，主因对节能环保项目的费用投入同比增加。

    　　此外，还需关注以下方面：（1）公允价值变动同比+51.5%，主因理财产品收益增加；（2）资产处置收益同比+54.9%；（3）筹资活动产生的现金流量净流出较去年同期下降 2.16 亿元，主因部分海外公司新增借款；（4）其他综合收益余额较年初下降 568.60%，主因持有的其他权益工具投资公允价值变动。

    　　保持健康的资产结构，期末资产负债率 14.5%，20 年以来最低值。货币资金充足，报告期末为 654.03亿元，年初为 621.77 亿元。短期借款 21.58 亿元（收缩明显），1 年内非流 19.45 亿元，比上年同期增加 4.01 亿，长期借款 30.45 亿元（保持收缩），应付债券 34.98 亿元（保持稳定）。产能持续扩大，2020年新增熟料产能 900 万吨，水泥产能 1,045 万吨，骨料产能 300 万吨，商品混凝土产能 120 万立方。

    　　2020 年资本性支出 108.83 亿（原计划 100 亿），21 年计划 150 亿。

    　　“海螺模式”构筑核心竞争力。我们看好水泥行业上半年销量景气、下半年价格景气，近期长三角熟料第五轮提价大超预期，部分地区库容降至 40%以下，出货率维持 105%。此外，公司积极布局骨料与海外，试点装配式建筑产业，拓展能力边界贡献盈利，“碳中和”长远利好水泥龙头。我们维持 2021-2022年归母净利预计：370.8、378.7 亿元，4 月 27 日股价对应动态 PE 为 7.3x、7.1x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：雨水天气变化不及预期；基建项目落地不及预期