海外营收稳健增长+成本费用管控成效凸显，业绩较好抵御周期下行

    公司发布2022 年年报：全年实现营收337.62 亿元，同比+10.7%，归母净利润32.31 亿元，同比+9.2%，扣非净利润28.30 亿元，同比+13.8%，主因：1）境外营业收入实现较好增长，同比+14.3%；2）短期借款减少叠加利率下降使得财务费用明显下降；3）尽管公司毛利率同比下滑1.37pct 至17.04%，得益于销售、管理费用持续良好管控，净利润仍实现稳健增长。

    　　由于半导体去库存周期影响，我们下调23/24 归母净利预测12%/16%至31.40/36.17 亿元，25 年预测为41.96 亿元，对应EPS 1.76/2.03/2.36 元。

    　　给予公司23 年25.53x PE（可比公司Wind 一致预期均值31.1x，折价由于公司成长性可能小于中小型公司，但折价率下降基于海内外组合拳产能布局能更好抵御周期），上调目标价至45.00 元（前值：31.00 元），维持“买入”。

    　　4Q22 回顾：大客户需求稳定+发力高附加值战略深化，Q4 营收环比微降

    公司Q4 实现营收89.84 亿元，同比+4.6%，环比-2.2%，归母净利润7.79亿元，同比-13.2%，环比-14.3%，较好抵御周期下行，主因：1）公司大客户及海外需求较为稳健，公司新加坡和韩国子公司2022 年营收分别同比增长17.5%/25.1%；2）加快进入汽车电子、HPC 等高附加值领域，2022 年汽车电子/运算电子收入同比增长85%/46%；3）发力高端WLP/SiP/2.5D/3D等先进封装领域，2022 年先进封装销量下降程度（-1.5%）明显小于传统封装（-24.6%），行业波动抗性较强；4）芯片测试业务快速发展，2022 年测试业务营收同比+25%。

    　　2023 展望：2H 有望迎来复苏，全年资本开支彰显信心

    我们预计1H23 公司业绩可能受到全球高通胀环境及消费电子需求持续疲软而拖累，但2H23 将迎来复苏，主因：1）大客户23 年秋季新品有望带动海外需求回暖；2）先进封装为持续增长动能。公司目前 XDFOI Chiplet工艺已按计划进入稳定量产阶段，同步实现国际客户4nm 节点多芯片系统集成封装产品出货，该技术涵盖2D、2.5D、3D 集成技术，预计将用于HPC、AI 等高端领域。此外，公司计划2023 年固定资产开支将达65 亿元，同比提升8.3%，资金将主要用于汽车电子封测，2.5D Chiplet，新一代功率器件封装产能等领域，充分彰显公司对先进封装及功率器件封测等的成长信心。

    　　维持“买入”评级，上调目标价至45.00 元

    　　由于半导体行业正处于周期下行中，公司短期稼动率仍然承压，因此我们下调23/24 归母净利预测12%/16%至31.40/36.17 亿元，25 年预测为41.96亿元，对应EPS 1.76/2.03/2.36 元。给予公司23 年25.53x PE，上调目标价至45.00 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：封测行业景气度不及预期；新技术及产品研发不达预期的风险。