投资要点：

    20Q4 业绩环比回落，全年业绩、现金流改善明显。2020 年公司实现营业收入178.63 亿元，同比增长21.4%；2020 年实现归母净利润3.63 亿元，同增长1200.8%。其中2020Q4实现营业收入59.93 亿元（YoY-9.8%，QoQ+11.3%），实现归母净利润2.84 亿元（YoY-57.2%，QoQ-12.2%）。业绩同比提升主要原因是总体工作量增加，其中陆地建造业务完成钢材加工量同比增长71%，首次超过2014 年峰值；安装等海上作业船天数同比增长1.3%；LNG 储罐和接收站工作量也保持增长。2020Q4 净利润环比下滑，主要是因为四季度研发费用环比增长2.4 亿元，业绩符合我们的预期。此外，2020 年公司经营活动现金净流入20.21 亿，同比增加21.0 亿元，现金流改善明显。

    海洋、陆地工程收入回升，国内业务贡献主要盈利。2020 年公司来自海洋工程的收入143.6亿，同比增长6.3%，主要由于南海陵水、流花等深水项目进入施工高峰期；非海洋工程行业收入35.0 亿，同比增长203.3%，主要来自于天津、福建漳州、香港等陆上LNG 储罐和接收站项目的建造收入。2020 年公司整体毛利率10.3%，同比减少1.9 个百分点，其中海洋工程毛利率9.51%，同比下降2.76 个百分点，主要是因为2020 年调整会计准则后将资产减值计入营业成本，统一口径下毛利率同比增长0.55 个百分点。2020 年国内项目贡献营业收入149.5 亿，同比增长38.6%，平均毛利率下降6.7 个百分点至16.17%；海外项目贡献收入29.1 亿，同比下降24.83%，毛利率同比下降1.5 个百分点至-19.8%，主要是尼日尼亚与沙特3648 项目亏损所致。

    国内增储上产计划与LNG 项目支撑需求，2021 年公司工程任务艰巨。海洋油气作为国内增产上储主力军态势并未改变，中海油将力争2025 年实现年油气产量超过8000 万吨的宏伟目标，预计“七年行动计划”的资本开支规模有望进一步攀升。中海油2021 年资本支出预算为900-1000 亿元，较2020 年795 亿元增长13%-26%，增速进一步提升。LNG方面储罐和接收站工程建设需求持续释放，项目单体建设规模也明显扩大。2020 年公司签订合同220.1 亿元，在上年高基数基础上增长11%，其中国内市场合同金额占比为99.8%，中海油体系外合同占比为58%。2021 年，预计国内有17 个海上油气田项目要投产，工作量较2020 年更加饱满，预计钢材加工量和海上作业船天同比均保持增长。

    投资建议：我们下调2021~2022 年的净利润预测分别为7.89 亿元和12.54 亿元（原2021~2022 年为8.22 亿元、14.48 亿元），并新增2023 年净利润预测为18.24 亿元，对应的PE 分别为26 倍、17 倍和11 倍，受益国内“七年行动计划”的持续执行，我们看好国内海上油服行业景气度持续向好，公司业绩有望随油价回升改善，维持“增持”评级。

    风险提示：公司新签订单减少；毛利率回升不及预期；工程进度不及预期。